Теория структуры капитала и теория дивидендов Модильяни и Миллера Теория портфеля и модель оценки доходности финансовых активов...

Информация о документе:

Дата добавления: 31/07/2015 в 20:56
Количество просмотров: 84
Добавил(а): Аноним
Название файла: teoriya_struktury_kapitala_i_teoriya_dividendov_mo.docx
Размер файла: 206 кб
Рейтинг: 0, всего 0 оценок

Теория структуры капитала и теория дивидендов Модильяни и Миллера Теория портфеля и модель оценки доходности финансовых активов...

  1. Предмет, понятие, стратегическая цель финансового менеджмента

Финансовый менеджмент – наука управления финансами предприятия, направленная на достижение его стратегических и тактических целей.

(Кренина) Финансовый менеджмент– это управление движением финансовых и денежных потоков предприятия, возникающим в процессе осуществления деятельности предприятия и его взаимоотношений с другими организациями

(Лукасевич) Финансовый менеджмент– это обеспечение бесперебойного кругооборота средств предприятия, являющиеся условием его нормального финансирования.

(Бланк) Финансовый менеджментпредставляет собой систему принципов и методов, разработки и реализации управленческих решений связанных с формированием, распределением и использованием финансовых ресурсов предприятия и организацией оборота его денежных средств

(Ковалёв) Финансовый менеджмент– это наука и искусство управлять денежными потоками предприятия, привлекая наиболее рациональные источники финансовых ресурсов и используя их с наибольшей эффективностью для достижения стратегических и тактических целей

Следовательно предметомфинансового менеджмента являются денежные потоки, которые отражают движение капитала.

В самом общем виде управление финансами можно определить как специфическую область управленческой деятельности , связанную с целенаправленной организацией денежных потоков предприятия, формированием капитала, денежных доходов и фондов необходимых для достижения стратегических целей развития предприятия

Финансовый менеджмент базируется на ряде принципов:

  1. Интегрированность с общей системой управления предприятием, т е управление финансами непосредственно связано со всеми направлениями финансового менеджмента и не только

  2. Комплексный характер формирования принятия решений – все управленческие решения взаимосвязаны и оказывают воздействие на эжффективность использования финансовых ресурсов, результаты финансовой деятельности и поэтому управление финансами должна рассматриваться как комплексная функциональная управляющая система

  3. Высокий динамизм управления – в системе управления финансами изменению внешних фактором среды (потенциал, темпы экономического развития, формы организации производства финансовой деятельности и т д)

  4. Вариативность подходов к разработке отдельных управленческих решений – каждое управленческое решение по финансам должно учитывать альтернативные возможности действий

  5. Ориентированность на стратегические цели развития – т е все наши решения в области финансов должны соответствовать стратегическим направлениям в развитии нашего предприятия.

С учётом содержания и принципов финансового менеджмента формируются его цели и задачи

Стратегической целью ФМ является максимальное увеличение благосостояния владельцев предприятия, которая выражается в максимизации рыночной стоимости предприятия

Показатель

Цель

Плюсы

Минусы

Прибыль

Максимизация прибыли

1Лёгкость расчётов

2Лёгкость понимания

3Лёгкость в определении взаимосвязи

между финансовыми решениями которые

мы принимаем и прибылью

1Акцент на краткосрочный период

2Игнорируются риски и неопределённость

1Игнорируется распределение во времени поступлений прибыли

2Требует немедленных инвестиций

Максимизация акционерной собственности

Наибольшая рыночная стоимость обыкновенных акций

1Учёт рисков и неопределённости

2Учёт распределения прибыли во времени

1Акцент на долгосрочные решения

2Учитывает прибыль акционеров

1Не учитывает определённые взаимосвязи между финансовыми решениями и биржевым курсом акций

2Может привести к осложнениям и расстройству планирования управления



  1. Задачи финансового менеджмента

Задачи ФМ:

  1. Управление активами, то есть распределение финансовых ресурсов (инвестиционная политика и управление активами);

  2. Управление пассивами – обеспечение финансовыми ресурсами;

  3. Общий анализ и планирование имущественного и финансового положения предприятия.

Стратегической целью финансового менеджмента является максимальное увеличение благосостояния владельцев предприятия.

По Бланку. В процессе реализации своей главной цели ФМ направлен на решение следующих основных задач:

  1. Обеспечение формирования достаточного объема финансовых ресурсов в соответствии с задачами развития предприятия в предстоящем периоде. Это задача реализуется путем определения общей потребности в финансовых ресурсах, максимизации объема привлечения собственных финансовых ресурсов за счет внутренних источников, определения целесообразности формирования собственных финансовых ресурсов за счет внешних источников, управление привлечением заемных финансовых средств, оптимизации структуры источников формирования ресурсного финансового потенциала.

  2. Обеспечение наиболее эффективного использования сформированного объема финансовых ресурсов в разрезе основных направлений деятельности предприятия. Предусматривает установление необходимой пропорциональности в их использовании на цели производственного и социального развития предприятия, выплаты необходимого уровня доходов на инвестиционный капитал собственникам предприятия и т.п.

  3. Оптимизация денежного оборота. Это задача реализуется путем эффективного управления денежными потоками предприятия в процессе кругооборота его денежных средств, обеспечением синхронизации объемов поступления и расходования денежных средств по отдельным периодам, поддержанием необходимой ликвидности его оборотных активов.

  4. Обеспечение максимизации прибыли предприятия при предусматриваемом уровне финансового риска. Максимизация прибыли достигается за счет эффективного управления активами предприятия, вовлечение в хозяйственный оборот заемных фин. Средств, выбора наиболее эффективных направлений операционной и финансовой деятельности. При этом для достижения цели экон. развития предприятие должно стремиться максимизировать не балансовую, а чистую прибыль, оставшуюся в его распоряжении, что требует эффективной амортизационной, дивидендной и налоговой политики.

  5. Обеспечение минимизации уровня финансового риска при предусматриваемом уровне прибыли. Такая минимизация может быть обеспечена путем диверсификации видов операционной и финансовой деятельности, а также портфеля финансовых инвестиций; профилактикой и избеганием отдельных финансовых рисков, эффективными формами их страхования.

  6. Обеспечение постоянного финансового равновесия предприятия в процессе его развития. Такое равновесия характеризуется высоким уровнем финансовой устойчивости и платежеспособности предприятия на всех этапах его развития и обеспечивается формированием оптимальной структуры капитала и активов, эффективными пропорциями в объемах формирования фин. ресурсов за счет различных источников.

Все рассматриваемые задачи ФМ теснейшим образом взаимосвязаны, хотя некоторые из их и носят разнонаправленный характер (например, обеспечение максимизации прибыли при минимизации уровня фин. риска). Поэтому в процессе ФМ основные задачи должны быть оптимизированы между собой.


  1. Базовые концепции финансового менеджмента: концепция идеальных рынков капитала, концепция анализа дисконтированного денежного потока


Идеальные рынки капитала. Многие теории финансов основываются на понятии идеального, или совершенного, рынка капитала (perfect, orfrictionless, capitalmarkets).

Определение такого рынка включает следующие условия:

1) отсутствие трансакционных издержек;

2) отсутствие налогов;

3) наличие столь большого числа покупателей и продавцов, что действия отдельных из них не влияют на цену соответствующих финансовых инструментов, например акций;

4) равный доступ на рынок юридических и физических лиц;

5) отсутствие издержек информационного обеспечения — равнодоступность информации;

6) одинаковые ожидания у всех действующих лиц;

7) отсутствие издержек, связанных с финансовыми затруднениями.

Очевидно, что большинство из этих условий на практике не соблюдаются. Но, несмотря на это, концепция идеальных рынков капитала часто весьма полезна при выработке финансовых решений. Стоимость финансовых активов (например, акций, облигаций) непосредственно зависит от потоков денежных средств, ожидаемых в результате использования этих активов.

Анализ дисконтированного денежного потока(Discounted Cash Flow — DCF) представляет собой оценку будущих денежных потоков. Поскольку практически все финансовые решения сопряжены с оценками прогнозируемых денежных потоков, анализ DCF весьма важен. Анализ DCF основан на понятии временной ценности денег, которая предполагает, что рубль сегодня имеет большую ценность по сравнению с рублем, который должен или может быть получен спустя некоторое время.

Анализ DCF включает следующие четыре этапа:

1) рассчитывают прогнозируемые денежные потоки;

2) оценивают степени риска для денежных потоков;

3) включают оценки риска в анализ потоков;

4) определяют приведенную стоимость денежного потока.

При анализе DCF необходимо использовать ставку дисконта, учитывающую возможность альтернативного использования капитала. Такая ставка должна отражать следующие три фактора:

1) риск конкретного денежного потока;

2) уровень доходности альтернативных финансовых инструментов;

3) периодичность денежных потоков.


  1. Базовые концепции финансового менеджмента: концепция структуры капитала, концепция оценки доходности финансовых активов

Теория структуры капитала и теория дивидендов Модильяни и Миллера

Теория структуры капитала Модильяни и Миллера, лауреатов Нобелевской премии по экономике, первоначально предполагала, что стоимость любого предприятия определяется исключительно его будущими доходами и, следовательно, не зависит от структуры его капитала, от соотношения в нем собственных и заемных средств. Она основывалась на концепции идеальных рынков капитала.

В дальнейшем учет влияния налога на прибыль согласно этой теории привел к выводу о том, что стоимость акций предприятия должна непрерывно возрастать по мере роста доли заемного капитала. Введение в модель такого фактора, как издержки финансовых затруднений предприятия ввиду неблагоприятной структуры капитала, позволило установить, что экономия за счет снижения налоговых выплат обеспечивает повышение стоимости предприятия по мере увеличения доли займов в его капитале лишь до определенных пределов. Начиная с некоторого момента при увеличении доли заемного капитала стоимость предприятия начинает снижаться, поскольку экономия на налогах перекрывается, ростом затрат вследствие слишком рисковой структуры источников средств — слишком большой долей заемных средств.

Модифицированная таким образом теория утверждает:

1) наличие определенной доли заемного капитала полезно предприятию;

2) чрезмерное Использование заемного капитала вредно;

3) для каждого предприятия существует своя оптимальная доля заемного капитала.

Теория дивидендов Модильяни и Миллера, помимо предпосылки о наличии идеальных рынков капитала, предполагает следующие допущения:

1) политика выплаты дивидендов, которой придерживается предприятие, не влияет на его бюджет капиталовложений;

2) поведение всех инвесторов рационально, т.е. они предпочитают увеличение богатства его уменьшению.

При этих условиях оказывается, что политика выплаты дивидендов не влияет на стоимость предприятия, которая зависит исключительно от решений по проектам капиталовложений. На самом деле политика выплаты дивидендов, как будет показано ниже, оказывает влияние на стоимость предприятия.

Теория портфеля и модель оценки доходности финансовых активов

Современная теория портфеля была предложена Гарри Марковичем, который получил за свои труды в 1990 г. Нобелевскую премию. Согласно этой теории совокупный уровень риска может быть снижен за счет объединения < рисковых активов в портфели. Основная причина снижения риска заключается в отсутствии положительной связи между доходностью большинства видов активов.

Теория портфеля приводит к следующим выводам:

1) для минимизации риска инвесторам следует объединять рисковые активы в портфели;

2) уровень риска по каждому виду активов следует измерять не изолированно от остальных активов, а исходя из его влияния на общий уровень риска диверсифицированного портфеля инвестиций. и Модель оценки доходности финансовых активов {Capital Asset Pricing Model — САРМ) конкретизирует взаимосвязь между уровнем риска и требуемой доходностью. Эта модель, разработанная Джоном Линтнером, Яном Мойсси- ном и лауреатом Нобелевской премии Уильямом Шарпом, основана на представлении идеальных рынков капитала и некоторых других допущениях. Согласно этой модели требуемая доходность рисковых активов представляет собой функцию безрисковой доходности, средней доходности на рынке ценных бумаг и индекса колеблемости доходности данного финансового актива по отношению к доходности на рынке в среднем.


  1. Базовые концепции финансового менеджмента: концепция эффективности рынка и соотношения между риском и доходностью

Эффективность рынка и соотношение между риском и доходностью

Гипотеза эффективности рынков{Efficient Markets Hypothesis — ЕМН) является одной из важнейших для финансовых менеджеров теорий. Под эффективностью здесь понимается информационная эффективность, т.е. эффективный рынок — это такой рынок, в ценах которого находит отражение известная информация о ситуации на рынке.

Для того чтобы обеспечить информационную эффективность рынка, необходимо выполнение четырех условий:

1) информация должна быть доступна всем субъектам рынка одновременно, ее получение не должно сопровождаться издержками;

2) не должно быть транзакционных издержек, налогов и другие препятствий совершению сделок;

3) сделки, совершаемые отдельными участниками рынка, не должны влиять на общий уровень цен;

4) все участники рынка должны действовать рационально, стремясь максимизировать ожидаемую выгоду.

Все эти четыре условия не соблюдаются, поэтому различают идеальную информационную эффективность рынков и их экономическую информационную эффективность. На экономически эффективном рынке цены не могут немедленно реагировать на поступление новой информации, но при условии исключения информационных и транзакционных издержек получить на таком рынке сверхдоходы невозможно.

Формы эффективности. ЕМН подразделяется на три формы эффективности. Слабая форма эффективности (weak form) подразумевает, что вся информация, содержавшаяся в прошлых изменениях цен, полностью отражена в текущих рыночных ценах. Если это верно, то информация об исторических тенденциях изменения цен тех или иных ценных бумаг не имеет никакой ценности при выборе объекта инвестирования: факт, что в течение последних трех дней цена неких акций росла, не помогает прогнозировать их завтрашнюю цену. Имеется немало доказательств за и против существования слабой формы эффективности на важнейших рынках ценных бумаг. Многие теоретики финансов считают в основном верной концепцию слабой формы ЕМН. Это означает, что знание цен прошлых периодов не поможет получить сверхприбыли на рынке ценных бумаг. Умеренная форма эффективности (semistrong form) предполагает, что текущие рыночные цены отражают не только изменение цен в прошлом, но и всю остальную общедоступную информацию. Таким образом, если на фондовом рынке существует умеренная форма эффективности, то не имеет смысла изучать финансовые отчеты предприятий и другие опубликованные статистические данные, так как любая общедоступная информация немедленно отражается на ценах акций до того, как можно будет ее полезно использовать.

Для проверки реальности умеренной формы эффективности проведено огромное число эмпирический исследований на рынках развитых стран. Исследования не без исключений подтверждают существование умеренной формы ЕМН. Поэтому успех в получении сверхдоходов на финансовых рынках в большей степени определяется случайными факторами и в меньшей — профессионализмом менеджеров и аналитиков, занятых прогнозированием ситуаций на рынках.

Сильная форма эффективности (strong form) ЕМН предполагает, что в текущих рыночных ценах отражена вся информация — и общедоступная, и доступная лишь отдельным лицам. Если эта гипотеза верна, то получение сверхдоходов невозможно даже для лиц, посвященных во все тайны предприятий, — директоров, руководителей и крупнейших акционеров. В это почти никто не верит. Эмпирические исследования свидетельствуют о том, что важнейшие рынки ценных бумаг являются эффективными, но не идеально эффективными. В российских условиях это положение определяет актуальность правового обеспечения ответственности лиц, злоупотребляющих своим положением в целях получения сверхдоходов на финансовых рынках.

Компромисс между риском и доходностьюнепосредственно вытекает из концепции эффективности рынков. При умеренной форме эффективности рынка, когда в ценах отражена вся общедоступная информация и, следовательно, стоимость ценных бумаг не содержит никаких искажений, более высокие доходы сопряжены с более высоким риском.

ЕМН и вытекающая из нее концепция компромисса между риском и доходностью указывают инвесторам оптимальную стратегию капиталовложений, включающую:

1) определение приемлемого уровня риска;

2) формирование диверсифицированного портфеля инвестиций, имеющих приемлемую степень риска;

3) минимизацию транзакционных издержек. Менеджерам эти концепции подсказывают: нельзя увеличить стоимость предприятия с помощью операций на финансовом рынке. Иногда новшества на рынках ценных бумаг приводят к получению доходов выше нормального уровня, поскольку новые ценные бумаги предлагают такое соотношение между риском и доходностью, которое недоступно для ранее выпущенных ценных бумаг. Но это вопросы, которые относятся к финансовой инженерии.


  1. Базовые концепции финансового менеджмента: концепция агентских отношений, концепция асимметричной информации

Теория агентских отношений

Агентские отношения. Владельцы предприятия — его акционеры предоставляют менеджерам право принятия решений, что создает потенциальный конфликт интересов, который рассматривается в рамках общей концепции — теории агентских отношений:

Агентские отношения в финансовом менеджменте — это отношения:

1) между акционерами и менеджерами и

2) между кредиторами и акционерами.

Агентские конфликты потенциально возникают в тех случаях, когда директор предприятия владеет менее чем 100% его акций, а предприятие использует заемный капитал. Потенциальные агентские конфликты имеют важное значение для крупных предприятий, поскольку, как правило, менеджеры владеют лишь небольшим процентом их акций. В такой ситуации максимизация богатства акционеров может быть отнюдь не главной целью менеджеров. О. Вильямсон указал на то, что главной целью менеджеров-агентов является увеличение размеров предприятия. Р. Маррис показал, что цель менеджеров — увеличение темпов роста предприятия. Это весьма важное обстоятельство, так как современные представления теории и истории экономического развития свидетельствует о том, что именно рост является главным фактором успеха предприятия и главной задачей финансовых менеджеров.

Создавая крупные и стремительно растущие предприятия, менеджеры:

1) закрепляют за собой свои места, поскольку скупка контрольного пакета акций новыми инвесторами становится менее вероятной;

2) увеличивают собственные власть, статус и оклады;

3) создают дополнительные возможности роста для своих подчиненных. Однако не следует забывать, что менеджеры могут проявлять ненасытный аппетит к окладам и привилегиям, к щедрым благотворительным пожертвованиям в ущерб интересам акционеров. *

Агентские издержки. Менеджеров можно побудить действовать на благо акционеров с помощью стимулов, ограничений и наказаний.

В связи с этим возникают три важнейшие категории агентских издержек:

1) издержки на осуществление контроля за деятельностью менеджеров, например затраты на проведение аудиторских проверок;

2) издержки на создание организационной структуры, ограничивающей возможность нежелательного поведения менеджеров, например введение в состав правления внешних инвесторов;

3) альтернативные затраты, возникающие в тех случаях, когда установленные акционерами правила ограничивают действия менеджеров, противоречащие цели увеличения богатства акционеров.

Увеличение агентских издержек приемлемо, пока оно в результате проводимых мер перекрывается ростом прибыли. Стимулирование менеджеров выгоднее и предпочтительнее полного контроля их действий.

Помимо контроля менеджеров побуждают действовать в интересах акционеров следующие механизмы:

1) системы стимулирования на основе показателей результативности и эффективности деятельности предприятия в виде опционов на приобретение акций предприятия или, что более эффективно, в виде наградных пакетов акций;

2) непосредственное вмешательство акционеров путем вступления в контактс руководством предприятия или внесения предложений, которые должны быть поставлены на голосование на ежегодных собраниях акционеров;

3) угроза увольнения, если его инициаторы наберут нужное число голосов акционеров;

4) угроза скупки контрольного пакета акций новым инвестором, который, как правило, сменяет руководство.

Агентский конфликт «акционеры — кредиторы». Кредиторы имеют право на часть доходов предприятия в размере процентов и выплат в счет погашения основного долга, а также на активы предприятия в случае его банкротства. Но контроль за решениями, от которых зависят рентабельность и рисковость активов, осуществляют акционеры, действующие через менеджеров предприятия.

Кредиторы ссужают средства под проценты, ставка которых, кроме прочего, зависит от:

1) рисковости имеющихся у предприятия активов;

2) ожидаемой рисковости будущих дополнительных активов;

3) существующей структуры капитала предприятия;

4) ожидаемых будущих решений, затрагивающих структуру капитала предприятия.

Кредиторы определяют свои требования доходности, учитывая эти факторы. Акционеры, действующие через менеджеров, могут направить средства предприятия в сферу более рискованных проектов по сравнению с проектами предшествующих периодов и ожиданиями кредиторов. Тогда увеличение риска ¦приведет к повышению требуемой доходности по долговым обязательствам предприятия и к снижению рыночной стоимости невыплаченного долга, т.е. к потерям кредиторов.

Теория асимметричной информации

Асимметричная информация имеет место, когда менеджер знает о будущем своего предприятия больше, чем наблюдающие за ней аналитики и инвесторы. В этом случае менеджеры могут на основе имеющейся у них закрытой информации определить, что цена акций или облигаций их предприятия завышена или занижена. Существуют различные степени асимметрии, так как руководство предприятия всегда лучше, чем посторонн