Теория структуры капитала и теория дивидендов Модильяни и Миллера Теория портфеля и модель оценки доходности финансовых активов...

Информация о документе:

Дата добавления: 31/07/2015 в 20:56
Количество просмотров: 71
Добавил(а): Аноним
Название файла: teoriya_struktury_kapitala_i_teoriya_dividendov_mo.docx
Размер файла: 206 кб
Рейтинг: 0, всего 0 оценок

Теория структуры капитала и теория дивидендов Модильяни и Миллера Теория портфеля и модель оценки доходности финансовых активов...

  1. Предмет, понятие, стратегическая цель финансового менеджмента

Финансовый менеджмент – наука управления финансами предприятия, направленная на достижение его стратегических и тактических целей.

(Кренина) Финансовый менеджмент– это управление движением финансовых и денежных потоков предприятия, возникающим в процессе осуществления деятельности предприятия и его взаимоотношений с другими организациями

(Лукасевич) Финансовый менеджмент– это обеспечение бесперебойного кругооборота средств предприятия, являющиеся условием его нормального финансирования.

(Бланк) Финансовый менеджментпредставляет собой систему принципов и методов, разработки и реализации управленческих решений связанных с формированием, распределением и использованием финансовых ресурсов предприятия и организацией оборота его денежных средств

(Ковалёв) Финансовый менеджмент– это наука и искусство управлять денежными потоками предприятия, привлекая наиболее рациональные источники финансовых ресурсов и используя их с наибольшей эффективностью для достижения стратегических и тактических целей

Следовательно предметомфинансового менеджмента являются денежные потоки, которые отражают движение капитала.

В самом общем виде управление финансами можно определить как специфическую область управленческой деятельности , связанную с целенаправленной организацией денежных потоков предприятия, формированием капитала, денежных доходов и фондов необходимых для достижения стратегических целей развития предприятия

Финансовый менеджмент базируется на ряде принципов:

  1. Интегрированность с общей системой управления предприятием, т е управление финансами непосредственно связано со всеми направлениями финансового менеджмента и не только

  2. Комплексный характер формирования принятия решений – все управленческие решения взаимосвязаны и оказывают воздействие на эжффективность использования финансовых ресурсов, результаты финансовой деятельности и поэтому управление финансами должна рассматриваться как комплексная функциональная управляющая система

  3. Высокий динамизм управления – в системе управления финансами изменению внешних фактором среды (потенциал, темпы экономического развития, формы организации производства финансовой деятельности и т д)

  4. Вариативность подходов к разработке отдельных управленческих решений – каждое управленческое решение по финансам должно учитывать альтернативные возможности действий

  5. Ориентированность на стратегические цели развития – т е все наши решения в области финансов должны соответствовать стратегическим направлениям в развитии нашего предприятия.

С учётом содержания и принципов финансового менеджмента формируются его цели и задачи

Стратегической целью ФМ является максимальное увеличение благосостояния владельцев предприятия, которая выражается в максимизации рыночной стоимости предприятия

Показатель

Цель

Плюсы

Минусы

Прибыль

Максимизация прибыли

1Лёгкость расчётов

2Лёгкость понимания

3Лёгкость в определении взаимосвязи

между финансовыми решениями которые

мы принимаем и прибылью

1Акцент на краткосрочный период

2Игнорируются риски и неопределённость

1Игнорируется распределение во времени поступлений прибыли

2Требует немедленных инвестиций

Максимизация акционерной собственности

Наибольшая рыночная стоимость обыкновенных акций

1Учёт рисков и неопределённости

2Учёт распределения прибыли во времени

1Акцент на долгосрочные решения

2Учитывает прибыль акционеров

1Не учитывает определённые взаимосвязи между финансовыми решениями и биржевым курсом акций

2Может привести к осложнениям и расстройству планирования управления



  1. Задачи финансового менеджмента

Задачи ФМ:

  1. Управление активами, то есть распределение финансовых ресурсов (инвестиционная политика и управление активами);

  2. Управление пассивами – обеспечение финансовыми ресурсами;

  3. Общий анализ и планирование имущественного и финансового положения предприятия.

Стратегической целью финансового менеджмента является максимальное увеличение благосостояния владельцев предприятия.

По Бланку. В процессе реализации своей главной цели ФМ направлен на решение следующих основных задач:

  1. Обеспечение формирования достаточного объема финансовых ресурсов в соответствии с задачами развития предприятия в предстоящем периоде. Это задача реализуется путем определения общей потребности в финансовых ресурсах, максимизации объема привлечения собственных финансовых ресурсов за счет внутренних источников, определения целесообразности формирования собственных финансовых ресурсов за счет внешних источников, управление привлечением заемных финансовых средств, оптимизации структуры источников формирования ресурсного финансового потенциала.

  2. Обеспечение наиболее эффективного использования сформированного объема финансовых ресурсов в разрезе основных направлений деятельности предприятия. Предусматривает установление необходимой пропорциональности в их использовании на цели производственного и социального развития предприятия, выплаты необходимого уровня доходов на инвестиционный капитал собственникам предприятия и т.п.

  3. Оптимизация денежного оборота. Это задача реализуется путем эффективного управления денежными потоками предприятия в процессе кругооборота его денежных средств, обеспечением синхронизации объемов поступления и расходования денежных средств по отдельным периодам, поддержанием необходимой ликвидности его оборотных активов.

  4. Обеспечение максимизации прибыли предприятия при предусматриваемом уровне финансового риска. Максимизация прибыли достигается за счет эффективного управления активами предприятия, вовлечение в хозяйственный оборот заемных фин. Средств, выбора наиболее эффективных направлений операционной и финансовой деятельности. При этом для достижения цели экон. развития предприятие должно стремиться максимизировать не балансовую, а чистую прибыль, оставшуюся в его распоряжении, что требует эффективной амортизационной, дивидендной и налоговой политики.

  5. Обеспечение минимизации уровня финансового риска при предусматриваемом уровне прибыли. Такая минимизация может быть обеспечена путем диверсификации видов операционной и финансовой деятельности, а также портфеля финансовых инвестиций; профилактикой и избеганием отдельных финансовых рисков, эффективными формами их страхования.

  6. Обеспечение постоянного финансового равновесия предприятия в процессе его развития. Такое равновесия характеризуется высоким уровнем финансовой устойчивости и платежеспособности предприятия на всех этапах его развития и обеспечивается формированием оптимальной структуры капитала и активов, эффективными пропорциями в объемах формирования фин. ресурсов за счет различных источников.

Все рассматриваемые задачи ФМ теснейшим образом взаимосвязаны, хотя некоторые из их и носят разнонаправленный характер (например, обеспечение максимизации прибыли при минимизации уровня фин. риска). Поэтому в процессе ФМ основные задачи должны быть оптимизированы между собой.


  1. Базовые концепции финансового менеджмента: концепция идеальных рынков капитала, концепция анализа дисконтированного денежного потока


Идеальные рынки капитала. Многие теории финансов основываются на понятии идеального, или совершенного, рынка капитала (perfect, orfrictionless, capitalmarkets).

Определение такого рынка включает следующие условия:

1) отсутствие трансакционных издержек;

2) отсутствие налогов;

3) наличие столь большого числа покупателей и продавцов, что действия отдельных из них не влияют на цену соответствующих финансовых инструментов, например акций;

4) равный доступ на рынок юридических и физических лиц;

5) отсутствие издержек информационного обеспечения — равнодоступность информации;

6) одинаковые ожидания у всех действующих лиц;

7) отсутствие издержек, связанных с финансовыми затруднениями.

Очевидно, что большинство из этих условий на практике не соблюдаются. Но, несмотря на это, концепция идеальных рынков капитала часто весьма полезна при выработке финансовых решений. Стоимость финансовых активов (например, акций, облигаций) непосредственно зависит от потоков денежных средств, ожидаемых в результате использования этих активов.

Анализ дисконтированного денежного потока(Discounted Cash Flow — DCF) представляет собой оценку будущих денежных потоков. Поскольку практически все финансовые решения сопряжены с оценками прогнозируемых денежных потоков, анализ DCF весьма важен. Анализ DCF основан на понятии временной ценности денег, которая предполагает, что рубль сегодня имеет большую ценность по сравнению с рублем, который должен или может быть получен спустя некоторое время.

Анализ DCF включает следующие четыре этапа:

1) рассчитывают прогнозируемые денежные потоки;

2) оценивают степени риска для денежных потоков;

3) включают оценки риска в анализ потоков;

4) определяют приведенную стоимость денежного потока.

При анализе DCF необходимо использовать ставку дисконта, учитывающую возможность альтернативного использования капитала. Такая ставка должна отражать следующие три фактора:

1) риск конкретного денежного потока;

2) уровень доходности альтернативных финансовых инструментов;

3) периодичность денежных потоков.


  1. Базовые концепции финансового менеджмента: концепция структуры капитала, концепция оценки доходности финансовых активов

Теория структуры капитала и теория дивидендов Модильяни и Миллера

Теория структуры капитала Модильяни и Миллера, лауреатов Нобелевской премии по экономике, первоначально предполагала, что стоимость любого предприятия определяется исключительно его будущими доходами и, следовательно, не зависит от структуры его капитала, от соотношения в нем собственных и заемных средств. Она основывалась на концепции идеальных рынков капитала.

В дальнейшем учет влияния налога на прибыль согласно этой теории привел к выводу о том, что стоимость акций предприятия должна непрерывно возрастать по мере роста доли заемного капитала. Введение в модель такого фактора, как издержки финансовых затруднений предприятия ввиду неблагоприятной структуры капитала, позволило установить, что экономия за счет снижения налоговых выплат обеспечивает повышение стоимости предприятия по мере увеличения доли займов в его капитале лишь до определенных пределов. Начиная с некоторого момента при увеличении доли заемного капитала стоимость предприятия начинает снижаться, поскольку экономия на налогах перекрывается, ростом затрат вследствие слишком рисковой структуры источников средств — слишком большой долей заемных средств.

Модифицированная таким образом теория утверждает:

1) наличие определенной доли заемного капитала полезно предприятию;

2) чрезмерное Использование заемного капитала вредно;

3) для каждого предприятия существует своя оптимальная доля заемного капитала.

Теория дивидендов Модильяни и Миллера, помимо предпосылки о наличии идеальных рынков капитала, предполагает следующие допущения:

1) политика выплаты дивидендов, которой придерживается предприятие, не влияет на его бюджет капиталовложений;

2) поведение всех инвесторов рационально, т.е. они предпочитают увеличение богатства его уменьшению.

При этих условиях оказывается, что политика выплаты дивидендов не влияет на стоимость предприятия, которая зависит исключительно от решений по проектам капиталовложений. На самом деле политика выплаты дивидендов, как будет показано ниже, оказывает влияние на стоимость предприятия.

Теория портфеля и модель оценки доходности финансовых активов

Современная теория портфеля была предложена Гарри Марковичем, который получил за свои труды в 1990 г. Нобелевскую премию. Согласно этой теории совокупный уровень риска может быть снижен за счет объединения < рисковых активов в портфели. Основная причина снижения риска заключается в отсутствии положительной связи между доходностью большинства видов активов.

Теория портфеля приводит к следующим выводам:

1) для минимизации риска инвесторам следует объединять рисковые активы в портфели;

2) уровень риска по каждому виду активов следует измерять не изолированно от остальных активов, а исходя из его влияния на общий уровень риска диверсифицированного портфеля инвестиций. и Модель оценки доходности финансовых активов {Capital Asset Pricing Model — САРМ) конкретизирует взаимосвязь между уровнем риска и требуемой доходностью. Эта модель, разработанная Джоном Линтнером, Яном Мойсси- ном и лауреатом Нобелевской премии Уильямом Шарпом, основана на представлении идеальных рынков капитала и некоторых других допущениях. Согласно этой модели требуемая доходность рисковых активов представляет собой функцию безрисковой доходности, средней доходности на рынке ценных бумаг и индекса колеблемости доходности данного финансового актива по отношению к доходности на рынке в среднем.


  1. Базовые концепции финансового менеджмента: концепция эффективности рынка и соотношения между риском и доходностью

Эффективность рынка и соотношение между риском и доходностью

Гипотеза эффективности рынков{Efficient Markets Hypothesis — ЕМН) является одной из важнейших для финансовых менеджеров теорий. Под эффективностью здесь понимается информационная эффективность, т.е. эффективный рынок — это такой рынок, в ценах которого находит отражение известная информация о ситуации на рынке.

Для того чтобы обеспечить информационную эффективность рынка, необходимо выполнение четырех условий:

1) информация должна быть доступна всем субъектам рынка одновременно, ее получение не должно сопровождаться издержками;

2) не должно быть транзакционных издержек, налогов и другие препятствий совершению сделок;

3) сделки, совершаемые отдельными участниками рынка, не должны влиять на общий уровень цен;

4) все участники рынка должны действовать рационально, стремясь максимизировать ожидаемую выгоду.

Все эти четыре условия не соблюдаются, поэтому различают идеальную информационную эффективность рынков и их экономическую информационную эффективность. На экономически эффективном рынке цены не могут немедленно реагировать на поступление новой информации, но при условии исключения информационных и транзакционных издержек получить на таком рынке сверхдоходы невозможно.

Формы эффективности. ЕМН подразделяется на три формы эффективности. Слабая форма эффективности (weak form) подразумевает, что вся информация, содержавшаяся в прошлых изменениях цен, полностью отражена в текущих рыночных ценах. Если это верно, то информация об исторических тенденциях изменения цен тех или иных ценных бумаг не имеет никакой ценности при выборе объекта инвестирования: факт, что в течение последних трех дней цена неких акций росла, не помогает прогнозировать их завтрашнюю цену. Имеется немало доказательств за и против существования слабой формы эффективности на важнейших рынках ценных бумаг. Многие теоретики финансов считают в основном верной концепцию слабой формы ЕМН. Это означает, что знание цен прошлых периодов не поможет получить сверхприбыли на рынке ценных бумаг. Умеренная форма эффективности (semistrong form) предполагает, что текущие рыночные цены отражают не только изменение цен в прошлом, но и всю остальную общедоступную информацию. Таким образом, если на фондовом рынке существует умеренная форма эффективности, то не имеет смысла изучать финансовые отчеты предприятий и другие опубликованные статистические данные, так как любая общедоступная информация немедленно отражается на ценах акций до того, как можно будет ее полезно использовать.

Для проверки реальности умеренной формы эффективности проведено огромное число эмпирический исследований на рынках развитых стран. Исследования не без исключений подтверждают существование умеренной формы ЕМН. Поэтому успех в получении сверхдоходов на финансовых рынках в большей степени определяется случайными факторами и в меньшей — профессионализмом менеджеров и аналитиков, занятых прогнозированием ситуаций на рынках.

Сильная форма эффективности (strong form) ЕМН предполагает, что в текущих рыночных ценах отражена вся информация — и общедоступная, и доступная лишь отдельным лицам. Если эта гипотеза верна, то получение сверхдоходов невозможно даже для лиц, посвященных во все тайны предприятий, — директоров, руководителей и крупнейших акционеров. В это почти никто не верит. Эмпирические исследования свидетельствуют о том, что важнейшие рынки ценных бумаг являются эффективными, но не идеально эффективными. В российских условиях это положение определяет актуальность правового обеспечения ответственности лиц, злоупотребляющих своим положением в целях получения сверхдоходов на финансовых рынках.

Компромисс между риском и доходностьюнепосредственно вытекает из концепции эффективности рынков. При умеренной форме эффективности рынка, когда в ценах отражена вся общедоступная информация и, следовательно, стоимость ценных бумаг не содержит никаких искажений, более высокие доходы сопряжены с более высоким риском.

ЕМН и вытекающая из нее концепция компромисса между риском и доходностью указывают инвесторам оптимальную стратегию капиталовложений, включающую:

1) определение приемлемого уровня риска;

2) формирование диверсифицированного портфеля инвестиций, имеющих приемлемую степень риска;

3) минимизацию транзакционных издержек. Менеджерам эти концепции подсказывают: нельзя увеличить стоимость предприятия с помощью операций на финансовом рынке. Иногда новшества на рынках ценных бумаг приводят к получению доходов выше нормального уровня, поскольку новые ценные бумаги предлагают такое соотношение между риском и доходностью, которое недоступно для ранее выпущенных ценных бумаг. Но это вопросы, которые относятся к финансовой инженерии.


  1. Базовые концепции финансового менеджмента: концепция агентских отношений, концепция асимметричной информации

Теория агентских отношений

Агентские отношения. Владельцы предприятия — его акционеры предоставляют менеджерам право принятия решений, что создает потенциальный конфликт интересов, который рассматривается в рамках общей концепции — теории агентских отношений:

Агентские отношения в финансовом менеджменте — это отношения:

1) между акционерами и менеджерами и

2) между кредиторами и акционерами.

Агентские конфликты потенциально возникают в тех случаях, когда директор предприятия владеет менее чем 100% его акций, а предприятие использует заемный капитал. Потенциальные агентские конфликты имеют важное значение для крупных предприятий, поскольку, как правило, менеджеры владеют лишь небольшим процентом их акций. В такой ситуации максимизация богатства акционеров может быть отнюдь не главной целью менеджеров. О. Вильямсон указал на то, что главной целью менеджеров-агентов является увеличение размеров предприятия. Р. Маррис показал, что цель менеджеров — увеличение темпов роста предприятия. Это весьма важное обстоятельство, так как современные представления теории и истории экономического развития свидетельствует о том, что именно рост является главным фактором успеха предприятия и главной задачей финансовых менеджеров.

Создавая крупные и стремительно растущие предприятия, менеджеры:

1) закрепляют за собой свои места, поскольку скупка контрольного пакета акций новыми инвесторами становится менее вероятной;

2) увеличивают собственные власть, статус и оклады;

3) создают дополнительные возможности роста для своих подчиненных. Однако не следует забывать, что менеджеры могут проявлять ненасытный аппетит к окладам и привилегиям, к щедрым благотворительным пожертвованиям в ущерб интересам акционеров. *

Агентские издержки. Менеджеров можно побудить действовать на благо акционеров с помощью стимулов, ограничений и наказаний.

В связи с этим возникают три важнейшие категории агентских издержек:

1) издержки на осуществление контроля за деятельностью менеджеров, например затраты на проведение аудиторских проверок;

2) издержки на создание организационной структуры, ограничивающей возможность нежелательного поведения менеджеров, например введение в состав правления внешних инвесторов;

3) альтернативные затраты, возникающие в тех случаях, когда установленные акционерами правила ограничивают действия менеджеров, противоречащие цели увеличения богатства акционеров.

Увеличение агентских издержек приемлемо, пока оно в результате проводимых мер перекрывается ростом прибыли. Стимулирование менеджеров выгоднее и предпочтительнее полного контроля их действий.

Помимо контроля менеджеров побуждают действовать в интересах акционеров следующие механизмы:

1) системы стимулирования на основе показателей результативности и эффективности деятельности предприятия в виде опционов на приобретение акций предприятия или, что более эффективно, в виде наградных пакетов акций;

2) непосредственное вмешательство акционеров путем вступления в контактс руководством предприятия или внесения предложений, которые должны быть поставлены на голосование на ежегодных собраниях акционеров;

3) угроза увольнения, если его инициаторы наберут нужное число голосов акционеров;

4) угроза скупки контрольного пакета акций новым инвестором, который, как правило, сменяет руководство.

Агентский конфликт «акционеры — кредиторы». Кредиторы имеют право на часть доходов предприятия в размере процентов и выплат в счет погашения основного долга, а также на активы предприятия в случае его банкротства. Но контроль за решениями, от которых зависят рентабельность и рисковость активов, осуществляют акционеры, действующие через менеджеров предприятия.

Кредиторы ссужают средства под проценты, ставка которых, кроме прочего, зависит от:

1) рисковости имеющихся у предприятия активов;

2) ожидаемой рисковости будущих дополнительных активов;

3) существующей структуры капитала предприятия;

4) ожидаемых будущих решений, затрагивающих структуру капитала предприятия.

Кредиторы определяют свои требования доходности, учитывая эти факторы. Акционеры, действующие через менеджеров, могут направить средства предприятия в сферу более рискованных проектов по сравнению с проектами предшествующих периодов и ожиданиями кредиторов. Тогда увеличение риска ¦приведет к повышению требуемой доходности по долговым обязательствам предприятия и к снижению рыночной стоимости невыплаченного долга, т.е. к потерям кредиторов.

Теория асимметричной информации

Асимметричная информация имеет место, когда менеджер знает о будущем своего предприятия больше, чем наблюдающие за ней аналитики и инвесторы. В этом случае менеджеры могут на основе имеющейся у них закрытой информации определить, что цена акций или облигаций их предприятия завышена или занижена. Существуют различные степени асимметрии, так как руководство предприятия всегда лучше, чем посторонние наблюдатели, информировано о его перспективах. Однако нередко эта разница в информированности часто слишком мала, чтобы оказать влияние на действия менеджеров. Сигнализация. Асимметричная информация может оказывать значительное влияние и на финансовые рынки, и на решения, принимаемые менеджерами. Для того чтобы обеспечить высокую котировку акций, предприятия, менеджеры должны информировать рынок о скрытом от него потенциале предприятия. Такие действия называют сигналами, а процесс передачи сигналов — сигнализацией.

Простейший способ подачи сигналов — это проведение пресс-конференции и заявление с благоприятной информацией. Но эти акции малоэффективны. Классическим эффективным примером распространения информации в форме сигнализации являются объявления о значительном увеличении выплачиваемых дивидендов. Когда же большинство инвесторов ожидают увеличения дивидендов, а этого не происходит, менеджеры дают негативный сигнал.


  1. Оценка общего риска: ожидаемая доходность, среднеквадратическое отклонение, коэффициент вариации по отдельной ценной бумаге

  2. Дисперсия () = средний квадрат отклонений от значений средней


  1. Среднеквадратическое отклонение


  1. Коэффициент вариации


Для расчёта показателей финансовой активности:

Наиболее вероятная доходность


– прогнозная доходность для каждого вида

– вероятность реализации этой доходности





  1. Оценка рыночного риска: доходность портфеля, коэффициент корреляции между активами и риск портфеля, среднеквадратическое отклонение по портфелю ценных бумаг

Оценка рыночного риска доходность портфеля, коэффициент корреляции между активами и риск портфеля, среднеквадратическое отклонение по портфелю ценных бумаг.

Ожидаемая доходность портфеля — набора активов представляет собой взвешенную среднюю из показателей ожидаемой доходности отдельных активов, входящих в

данный портфель:


где ар — ожидаемая доходность портфеля;

xi — доля стоимости портфеля, инвестированная в i-й актив;

aj— ожидаемая доходность i-го актива;

i— порядковый номер актива,

n— число активов в портфеле;

Риск портфеля в большинстве случаев меньше риска входящих в его состав активов. Для измерения риска портфеля необходимо вычислять среднее квадратическое отклонение его доходности. При дискретном распределении доходности его легко может подсчитать, определив дисперсию доходности портфеля следующим образом:



где дисперсия доходности портфеля;

— среднее квадратическое отклонение доходности портфеля;

— ожидаемая доходность портфеля;

-ожидаемая доходность портфеля при i-м состоянии экономики;

- вероятность i-го состояния экономики;

m— число возможных состояний экономики.

Ковариация и коэффициент корреляции являются основными понятиями, используемыми для анализа риска портфеля. Напомним, ковариация — это мера, учитывающая дисперсию, или разброс индивидуальных значений доходности акции либо других активов, и силу связи между изменением доходности данной акции и других акций.

Например, ковариация между акциями А и В показывает, существует ли взаимосвязь между увеличением или уменьшением значения доходности этих акций, а кроме того,

силу этой взаимосвязи. Ковариация рассчитывается так:


где

— ковариация доходности акций А относительно доходности акций В;

— ожидаемая доходность акций А;

— ожидаемая доходность акций А при i-м состоянии экономики;

— ожидаемая доходность акций В;

— ожидаемая доходность акций В при i-м состоянии экономики;

— вероятность i-го состояния экономики; n— число возможных состояний экономики.

Содержательно интерпретировать численное значение ковариации довольно сложно, поэтому для измерения силы связи между двумя переменными используется другая

статистическая характеристика, называемая коэффициентом корреляции. Напомним, что корреляцией называется тенденция двух переменных к совместному изменению. Сила этой тенденции и измеряется с помощью коэффициента, который лежит в пределах от +1,0 (что означает тождественное изменение переменных) до —1,0 (что означает изменение значений двух переменных абсолютно противоположным образом). Равенство коэффициента корреляции нулю указывает отсутствие связи между переменными.

Коэффициент корреляции между переменными Aи В рассчитывается следующим образом:


где

— коэффициент корреляции между доходностью акций А и В;

— среднее квадратическое отклонение доходности акций А;

— среднее квадратическое отклонение доходности акций В.


  1. Оценка рыночного риска: ковариация и коэффициент корреляции, среднеквадратическое отклонение портфеля, состоящего из двух ценных бумаг

Портфель, состоящий из нескольких активов. Если

распределения доходности отдельных ценных бумаг являются

нормальными, то для определения риска портфеля,

состоящего из нескольких активов, используют следующую

формулу:


где

—дисперсия доходности портфеля;

среднее квадратическое отклонение доходности портфеля;

xiи xj— доли i-го и j-го активов в портфеле;

и — средние квадратические отклонения доходности i-го и j-го активов;

n— число возможных состояний экономики;

значками и обозначено суммирование по всем n

активам, причем во втором слагаемом i≠ j;

, — коэффициент корреляции между доходностью актива iи актива j

В случае двух активов в портфеле формула (2.5) примет

следующий вид:



  1. Модель CAMP: построение линии CML, уравнение CML

  2. Модель CAMP: уравнение SML, линия SML

  3. Модель CAMP: влияние инфляции, отношения инвестора к риску на SML

Основные положения модели оценки доходности финансовых активов (CapitalAssetPricingModel— САРМ):

1) цель инвесторов — максимизация возможного прироста своего достояния на конец планируемого периода путем оценки ожидаемой доходности и средних квадратических отклонений альтернативных инвестиционных портфелей;

2) инвесторы могут брать и давать без ограничения ссуды по некоей,безрисковой процентной ставке aRF;

3) инвесторы одинаково оценивают величину ожидаемых значений дисперсии и ковариации доходности активов;

4) все активы абсолютно делимы и совершенно ликвидны — всегда могут быть проданы на рынке по существующей цене;

5) не существует трансакционных издержек;

6) налогов нет;

7) инвесторы, предполагая, что их деятельность влияет на уровень цен, принимают цену как заданную величину;

8) количество финансовых активов заранее определено и фиксировано.

Линия рынка капитала (CML) — это линия RMZ на рис. 2.2, построенном в координатах «риск — доходность». Она пересекается с вертикальной осью в точке, соответствующей доходности aRF.

На рис. 2.2 -точка N, в которой кривая безразличия Iiкасается границы эффективного множества, отражает выбор оптимального портфеля рисковых активов, который обеспечивает инвестору самую высокую доходность при данной величине риска σN. Но инвестор может сделать лучший выбор, чем портфель N. Он может достичь более высокой кривой безразличия, если в дополнение к возможному множеству рисковых портфелей можно воспользоваться безрисковым активом, который обеспечивает

гарантированную доходность aRF. На оси доходности это — величина, из которой исходит линия рынка капитала RMZ.

Инвестор может составить новые портфели путем включения в свой портфель безрискового актива. Это позволяет достичь комбинации риска и доходности на прямой

линии рынка капитала. Используя новую возможность, ин-вестор перейдет из точки N в точку R, которая находится на более высокой кривой безразличия «риск—доходность».

Все инвесторы при условии соблюдения предпосылок САРМ должны иметь портфели, являющиеся комбинацией безрисковой ценной бумаги и рискового портфеля М.

Уравнение линии рынка RMZ:


Уравнение показывает, что доходность эффективного -портфеля равна сумме безрисковой ставки aRF и премии за риск. Наклон линии рынка капитала CML определяется выражением

Линия рынка ценных бумаг. В теории САРМ рисковость ценной бумаги измеряется ее β-коэффициентом (бета-коэффициентом). Этот, коэффициент характеризует изменчивость доходности конкретной акции относительно доходности рынка ценных бумаг. По определению некая «средняя» акция имеет р, равный 1,0; акция, изменчивость доходности которой выше, чем в среднем на рынке, имеет C > 1,0; акция, изменчивость доходности которой меньше, чем в среднем на рынке, имеет В < 1,0. Уравнение связи между риском акции и доходностью акции называется уравнением линии рынка ценных бумаг (SML):


где

— требуемая доходность i-й акции;
— безрисковая доходность, в качестве которой на многих фондовых рынках принимается доходность облигаций казначейства США;

— требуемая доходность рыночного портфеля, состоящего из всех акций.

Влияние инфляции. Оно сказывается в теории САРМ на доходности всех активов одинаково, поэтому линия рынка ценных бумаг поднимается по шкале ставок доходности

на величину инфляционной премии. Изменение отношения к риску. Крутизна линии рынка ценных бумаг отражает отношение инвесторов к риску: чем круче наклон линии, тем в большей степени они пытаются элиминировать риск.


  1. Концепция β – коэффициента

Показатели средней акции по определению должны варьировать в соответствии с изменениями ситуации на рынках, измеряемыми биржевыми индексами, примером

которых может служить известный индекс Нью-Йоркской фондовой биржи. Средняя акция имеет р-коэффициент, равный 1,0. Это значит, что, например, при изменении

ситуации на рынке вверх или вниз на один процентный пункт характеристики акции. меняются в том же направлении на один процентный пункт. Доходность портфеля из акций с C = 1,0 будет повышаться или понижаться одновременно с изменением среднего рыночного курса, а риск портфеля будет совпадать со средним на рынке. Если акция имеет C = 0,5, ее характеристики будут меняться в 2 раза медленнее, чем в среднем на рынке. Портфель, состоящий из таких акций, будет иметь риск, равный половине 2,0, то изменчивость характеристик акции в 2 раза выше по сравнению со средней акцией, поэтому портфель, состоящий из таких акций, в 2 раза рисковее среднего портфеля.

Бета-коэффициенты подсчитываются и публикуются, представляются на сайтах в Интернете биржевыми агентствами.

Бета-коэффициент портфеля ценных бумаг (βр ) рассчитывается по формуле средней арифметической взвешенной:



где xi и βi— доля и бета-коэффициент i-й ценной бумаги в портфеле; n— число ценных бумаг в портфеле. Добавление в портфель акции, имеющей β > 1, увеличивает значение β и повышает рисковость портфеля, и наоборот.
Характеристическая линия и расчет бета-коэффициентов. Уильям Шарп, разрабатывая теорию САРМ, показал, что рыночный риск любой акции может быть оценен на основе анализа тенденций изменения ее характеристик по отношению к среднерыночным их значениям.

Величина фактической доходности конкретной акции и величина доходности на рынке акций в среднем по календарным периодам оказываются взаимосвязаны. Эта взаимосвязь выражается линейной регрессионной зависимостью вида:



где ai— доходность i-й акции; аM— доходность рынка в среднем; αiи βi— коэффициенты уравнения регрессии; ε — случайная ошибка.

Параметры уравнений регрессии по данным о доходности акции и рынка за календарные периоды могут быть просчитаны с помощью средств анализа данных, имеющихся в электронных офисах на персональных компьютерах.

15. Понятия цены и стоимости финансового актива. Теории оценки финансовых активов

Любой вид товара имеет множество характеристик: цена, степень соответствия моде, потребительские качества, наличие потенциальной способности приносить доход владельцу и др. Финансовый актив, являясь в принципе обычным товаром на рынке капитала, также может быть охарактеризован с различных позиций. Этот товар имеет меньшее количество характеристик по сравнению с потребительскими товарами, в частности, в этой главе внимание будет сконцентрировано на трех основных характеристиках: цене, стоимости и доходности; в следующей главе мы рассмотрим еще одну чрезвычайно важную характеристику финансового актива - риск.

Что касается первых трех показателей, то их существенность определяется тем, что любой инвестор, принимая решение, например, о целесообразности приобретения того или иного финансового актива, пытается оценить экономическую эффективность планируемой операции. Совершенно очевидно, что он может при этом ориентироваться либо на абсолютные, либо на относительные показатели. В первом случае речь может идти о цене и/или стоимости актива, во втором - о его доходности.

Логика рассуждений инвестора, например, в первом случае такова. Финансовый актив имеет две взаимосвязанные абсолютные характеристики: во-первых, объявленную текущую рыночную цену (Рm), по которой его можно приобрести на рынке, и, во-вторых, теоретическую, или внутреннюю, стоимость (Vt,). Разница между этими характеристиками достаточно очевидна даже на житейском уровне. Так, для любого коллекционера некоторая вещица, найденная нм на рынке и относящаяся к сфере его интересов, может быть практически бесценной, тогда как для человека, не интересующегося этим, она не стоит и ломаного гроша.

Очевидно, что обе абсолютные характеристики не только меняются в динамике, но с позиции конкретного инвестора нередко могут не совпадать. По сравнению с ценой, которая реально существует и объективна, по крайней мере, в том смысле, что она объявлена и товар по ней равнодоступен любому участнику рынка, внутренняя стоимость гораздо более неопределенна и субъективна. Под субъективностью в данном случае понимается то обстоятельство, что каждый инвестор имеет свой взгляд на внутреннюю стоимость актива, полагаясь в ее оценке на результаты собственного, т.е. субъективного, анализа. Возможны три ситуации:

Первое соотношение свидетельствует о том, что с позиции конкретного инвестора данный актив продается в настоящий момент времени по завышенной цене, поэтому инвестору нет смысла приобретать его на рынке, Второе соотношение говорит об обратном: цена актива занижена, есть смысл его купить. Согласно третьему соотношению текущая цена полностью отражает внутреннюю стоимость актива, поэтому спекулятивные операции по его скупке/продаже вряд ли целесообразны. Таким образом, если в каждый момент времени рыночная цена конкретного актива существует в единственном числе, то внутренняя его стоимость множественна; в принципе каждый финансовый актив имеет столько оценок значений этого показателя, сколько имеется инвесторов на рынке, заинтересованных в данном активе.

Итак, можно сформулировать несколько условных правил, позволяющих провести определенное различие между ценой и стоимостью финансового актива:

* стоимость - расчетный показатель, а цена -- декларированный, т.е. объявленный, который можно видеть в прейскурантах, ценниках, котировках;

* в любой конкретный момент времени цена однозначна, а стоимость многозначна, при этом число оценок стоимости зависит от числа профессиональных участников рынка;

* с известной долей условности можно утверждать, что стоимость первична, а цена вторична, поскольку в условиях равновесного рынка цена, во-первых, количественно выражает внутренне присущую активу стоимость и, во-вторых, стихийно устанавливается как среднее из оценок стоимости, рассчитываемых инвесторами.

Приведенная аргументация будет использоваться нами и в некоторых последующих разделах книги.

Каким же образом рассчитывается внутренняя стоимость финансового актива, имеющего в некоторый момент времени to текущую цену Pm? В зависимости от того, что является методологическим и информационным обеспечением процесса оценивания, существуют три основные теории оценки: фундаменталистская, технократическая и теория ходьбы наугад» (рис. 1).

Рис. 1. Подходы к оценке финансовых активов

Фундаменталисты считают, что любая ценная бумага имеет внутренне присущую ей ценность, которая может быть количественно оценена как дисконтированная стоимость будущих поступлений, генерируемых этой бумагой, т.е. нужно двигаться от будущего к настоящему. Все дело лишь в том, насколько точно удается предсказать поступления, а это можно сделать, анализируя общую ситуацию на рынке, инвестиционную н дивидендную политику компании, инвестиционные возможности н т.п. Данный подход к анализу на фондовом рынке известен как фундаментальный анализ.

Технократы, напротив, предлагают двигаться от прошлого к настоящему и утверждают, что для определения текущей внутренней стоимости конкретной ценной бумаги достаточно знать лишь динамику ее цены в прошлом. Используя статистику цен, а также данные о котировках цен и объемах торгов, они предлагают строить различные долго- средне- и краткосрочные тренды и на их основе определять, соответствует ли текущая цена актива его внутренней стоимости. В систематизированном виде эти подходы изложены в рамках так называемого технического анализа.

Последователи теории «ходьбы наугад» считают, что текущие цены финансовых активов гибко отражают всю релевантную информацию, в том числе и относительно будущего ценных бумаг. Они исходят из предположения, что текущая цена всегда вбирает в себя всю необходимую информацию, которую, следовательно, и не нужно искать дополнительно. Точно так же и все будущие ожидания концентрированно отражаются в текущей цене. Поскольку новая информация с одинаковой степенью вероятности может быть как «хорошей», так и «плохой», невозможно с большей или меньшей определенностью предсказать изменение цены в будущем, т.е. внутренняя 'стоимость, равно как и цена конкретного финансового актива, меняется совершенно непредсказуемо и не зависит от предыдущей динамики. Таким образом, любая информация то ли статистического, то ли прогнозного характера не может привести к получению обоснованной оценки.

Можно сказать, что фундаменталистская теория является наиболее распространенной. Согласно этой теории текущая внутренняя стоимость (Vt,) любой ценной бумаги в общем виде может быть рассчитана по формуле:

где CF, - ожидаемый денежный поток в i-м периоде (обычно год);

r - приемлемая (ожидаемая или требуемая) доходность.

Таким образом, подставляя в эту формулу значения предполагаемых поступлений, доходности и продолжительности периода прогнозирования, можно рассчитать текущую внутреннюю стоимость любого финансового актива. Именно такой подход чаще всего и используется потенциальными инвесторами.

Необходимо особо обратить внимание на то, что в алгоритмах оценки, базирующихся на этой и подобных формулах, негласно подразумевается капитализация получаемых доходов (проценты, дивиденды) с доходностью, равной ставке дисконтирования из формулы оценки. Например, в случае с облигацией ее оценка, полученная с помощью формулы, будет верна только в том случае, если регулярно получаемые проценты не используются для потребления, а немедленно инвестируются в те же самые облигации или в ценные бумаги с той же доходностью и степенью риска. В том случае, если возможность такого инвестирования отсутствует или не планируется, применение формулы является ошибкой.

Итак, рыночная цена, как характеристика ценности актива, является величиной относительной. В частности, на вторичном рынке значение этого показателя устанавливается как среднее ожидаемых цен потенциальных инвесторов. Несмотря на складывающуюся на рынке вполне определенную текущую цену, любой финансовый актив может иметь различную степень привлекательности для потенциальных инвесторов и в этом смысле может иметь для них различную ценность. Причин тому может быть несколько: различная оценка возможных денежных поступлений и приемлемой нормы прибыли, различные приоритеты в степени надежности и доходности и др.

Как видно из формулы, оценка теоретической стоимости зависит от трех параметров: ожидаемые денежные поступления, горизонт прогнозирования и норма прибыли. В отношении первого параметра существуют различные подходы и модели, которые будут изложены ниже. В отношении второго параметра модели варьируют в зависимости от того, что представляет собой базисный актив: для облигаций и привилегированных акций горизонт прогнозирования чаще всего ограничен, для обыкновенных акций он обычно равен бесконечности. Последний параметр, вероятно, наиболее существен. Первые два параметра тесно привязаны непосредственно к базисному активу и потому обладают большей степенью объективности. Приемлемая норма прибыли, закладываемая инвестором в анализ, в этом случае в принципе не имеет отношения к базисному активу -- она лишь отражает доходность альтернативных вариантов вложения капитала, доступных, возможно, лишь данному инвестору, что и предопределяет вариабельность этого параметра. Вот почему именно нормой прибыли обычно варьируют инвесторы в процессе имитационного моделирования. В частности, приемлемая норма прибыли может устанавливаться инвестором следующими способами:

* в размере процентной ставки по банковским депозитам (rb);

* исходя из процента, выплачиваемого банком вкладчику за хранение его средств (rb), и надбавки за риск инвестирования в данный финансовый актив (rr):

* исходя из процента, выплачиваемого по правительственным облигациям (rsb), и надбавки за риск (rr):

Именно ввиду различия в оценках базовых показателей рынок ценных бумаг существует. Оценивая текущую внутреннюю стоимость ценной бумаги, инвестор, в частности, варьирует значениями нормы прибыли н ожидаемых поступлений, которые могут значительно отличаться у различных инвесторов.


16. Оценка облигаций с нулевым купоном и их доходности. Оценка бессрочных облигаций

В отличие от купонных, данный вид облигаций не предусматривает периодических выплат процентов. Поскольку доход по ним образуется в виде разницы между ценой покупки и ценой погашения, бескупонные облигации размещаются на рынках только со скидкой (с дисконтом). Соответственно рыночная цена такой облигации всегда ниже номинала. Иногда бескупонные облигации называют также дисконтными.

Следует отметить, что отечественный рынок бескупонных облигаций представлен, в основном, краткосрочными государственными (ГКО), республиканскими (РКО), областными (ОКО) и муниципальными (МКО) ценными бумагами, методы анализа которых будут рассмотрены в следующей главе. Долгосрочные бескупонные облигации на момент написания данной работы на фондовых рынках России отсутствовали.

Тем не менее, этот вид долгосрочных обязательств достаточно перспективен и пользуется большой популярностью у инвесторов в развитых странах, поскольку он не несет риска, связанного с реинвестированием периодических доходов в условиях колебаний процентных ставок на рынке. Кроме того, часто держатели этих бумаг получают определенные налоговые преимущества. Рассмотрим технику оценки долгосрочных бескупонных облигаций.

Доходность долгосрочных бескупонных облигаций

Поскольку единственным источником дохода здесь является разница между ценой покупки и номиналом (ценой погашения), проведение операций с бескупонными облигациями порождают элементарный поток платежей. В данном случае подобный поток характеризуется следующими параметрами: ценой покупки P (современная стоимость облигации), номиналом N (будущая стоимость), процентной ставкой r (норма доходности) и сроком погашения облигации n. Напомним, что любой параметр операции с элементарным потоком платежей может быть найден по известным значениях трех остальных (см. главу 1). Однако поскольку номинал облигации всегда известен (или может быть принят за 100%), для определения доходности операции достаточно знать две величины – цену покупки P (либо курс К) и срок погашения n.

Тогда доходность к погашению бескупонной облигации можно определить по следующей формуле:

(2.17)

Из (2.17) следует, что доходность бескупонной облигации YTM находится в обратной зависимости по отношению к цене P и сроку погашения n.


Оценка стоимости бескупонных облигаций

Процесс оценки стоимости бескупонной облигации заключается в определении современной величины элементарного потока платежей, по известным значениям номинала N, процентной ставки r и срока погашения n. Пусть r = YTM. С учетом принятых обозначений, формула текущей стоимости (цены) подобного обязательства примет следующий вид:

(2.18)

Поскольку номинал бескупонной облигации принимается за 100%, ее курсовая стоимость равна:

(2.19)

Из приведенных соотношений следует, что цена бескупонной облигации связана обратной зависимостью с рыночной ставкой r и сроком погашения n. При этом чем больше срок погашения облигации, тем более чувствительней ее цена к изменениям процентных ставок на рынке.

Дюрация бескупонной облигации всегда равна сроку погашения, т.е.: D = n.

Облигации с нулевым купоном представляют интерес для инвесторов, проводящих операции с четко определенным временным горизонтом.

Бессрочные облигации

Согласно отечественному законодательству, срок погашения выпускаемых в стране долговых обязательств не может превышать 30 лет. Таким образом, для существования в России облигаций с более длительным периодом погашения в настоящее время нет даже юридических оснований.

Вместе с тем, бессрочные облигации не являются особой экзотикой в развитых странах. В качестве их эмитентов выступают как правительства, так и крупные корпорации.

Примерами государственных бессрочных облигаций могут служить британские консоли, выпущенные в начале XIX века, а также французская рента. Однако следует отметить, что в настоящее время рынок бессрочных обязательств представлен, в основном, 100-летними облигациями крупнейших корпораций.

В 1996 году фирма IBM стала 21-й компанией, выпустившей 100-летние облигации на общую сумму 850 млн. долларов США . Купонная ставка облигации составляет 7,22%. Это на 80 процентных пунктов выше, чем доходность 30-летних казначейских обязательств правительства. В число эмитентов 100-летних облигаций входят такие всемирно известные корпорации, как “Уолт Дисней”, “Кока-кола” и др.

Как правило, держателями подобных облигаций являются различные фонды и страховые компании, повышая тем самым дюрацию своих инвестиционных портфелей и получая средства для финансирования собственных долгосрочных проектов. Рассмотрим методы оценки бессрочных облигаций.

Доходность бессрочных облигаций

Так как срок обращения подобных облигаций очень большой, для удобства анализа делается допущение о бесконечности приносимых ими периодических доходов. При этом выплата номинала (погашение облигации) в обозримом будущем не ожидается и единственным источником получаемого дохода считаются купонные платежи.

Поскольку купонные доходы по облигации постоянны, а их число очень велико, подобный поток платежей называют вечной рентой или вечным аннуитетом (perpetuity annuity).

Определим текущую доходность Y бессрочной облигации. Она равна:


где k - годовая ставка купона;

N - номинал;

P - цена;

K - курсовая стоимость (цена).

Для определения доходности к погашению YTM бессрочной облигации можно использовать следующее соотношение:


где m - число купонных выплат в год.

Нетрудно заметить, что в случае, если купонные выплаты производятся один раз в год, доходность к погашению равна текущей, т.е. при m = 1, YTM = Y

Как следует из полученных результатов, и текущая, и доходность к погашению данной облигации выше купонной.

Оценка стоимости бессрочных облигаций

Текущая стоимость бессрочной облигации может быть определена из предположения, что генерируемый ею поток платежей представляет собой вечную ренту (аннуитет). Запишем формулу для определения текущей стоимости PV подобного аннуитета:

(1)

Умножим обе части (1) на (1+r):

(2)

Вычтем из (2) выражение (1):

Поскольку ,

Откуда:

Если платежи осуществляются m-раз в год, формула исчисления текущей стоимости вечной ренты примет следующий вид:


Рассмотренные методы оценки могут быть также использованы для анализа привилегированных или обыкновенных акций, если по ним выплачивается постоянный дивиденд. Поскольку акции не имеют установленного срока обращения, их владельцы имеют право на получение дивидендов до тех пор, пока предприятие-эмитент функционирует. В случае регулярных постоянных выплат по акции, генерируемый ею денежный поток можно условно считать вечной рентой, для анализа которой можно использовать приведенные выше соотношения.


17. Оценка безотзывных облигаций с постоянным доходом и их доходности

Срочная купонная облигация с постоянным доходом предусматривает два типа дохода:

-регулярный, т.е. периодическая выплата процентов по оговоренной – постоянной или переменной – ставке);

-единовременный (т.е. номинал в момент погашения облигации).

Базисный период – обычно год или полугодие. Денежный поток в этом случае складывается из одинаковых по годам поступлений (С) и нарицательной стоимости облигации (М), выплачиваемой в момент погашения.

Облигации могут быть безотзывными либо отзывными.

В случае с безотзывной срочной купонной облигацией с постоянным доходом общая модель дисконтирования стоимости финансовых активов трансформируется в формулу:

Расчет ведется по формуле:


где: С – сумма купонного дохода, выплачиваемого в каждом периоде (представляет собой произведение номинала на объявленную ставку купона); М – номинал облигации, подлежащий погашению в конце срока ее обращения.

Экономическое содержание базисной модели заключается в то, что ее текущая реальная стоимость равна сумме всех процентных поступлений по ней за оставшийся период ее обращения и номинала, приведенных к настоящей стоимости по дисконтной ставке, равной ожидаемой норме валовой инвестиционной прибыли.

В экономически развитых странах весьма распространенными являются облигационные займы с полугодовой выплатой процентов. Такие займы более привлекательны, поскольку инвестор в этом случае в большей степени защищен от инфляции и, кроме того, имеет возможность получения дополнительного дохода от реинвестирования получаемых процентов.


18. Оценка привилегированных и обыкновенных акций

Оценка привилегированных акций

По привилегированным акциям выплата дивиденда обычно осуществляется по фиксированной ставке в течение неопределенного или ограниченного временного периода. Бессрочная акция генерирует денежный поток неопределенно долго, поэтому формулу C.1) для расчета ее оценки преобразуем следующим образом:


или в других обозначениях:


Где E0 — текущая цена привилегированной акции; D— ожидаемый фиксированный дивиденд; а — текущая требуемая доходность.

Используя формулу , можно вычислять и ожидаемую доходность привилегированной акции по данным о выплачиваемым по ней дивидендам и ее цене:


В условиях равновесного рынка требуемая доходность и ожидаемая доходность совпадают: ар = вр.

Налогообложение доходов инвестора. Как и в случае с облигациями, который был рассмотрен ранее, если предположить, что банковские процентные ставки останутся неизменными, можно' рассчитать с помощью приведенных выше формул ожидаемый доход по бессрочной акции. Поскольку получаемые дивиденды облагаются налогом, доходность акции, рассчитываемая по прибыли, остающейся у ее владельца после уплаты налога, исчисляется по формуле:


Где – номинальная доходность с учётом налогообложения

– ожидаемая доходность без учёта налогообложения

– ставка налога на дивидендные доходы

Аналогичной формулой определяется и величина дивиденда после уплаты налога:


Оценка обыкновенных акций

Ожидаемый денежный поток, генерируемый обыкновенной акцией, состоит из двух компонентов: дивидендов и выручки от возможной продажи акции. Для построения моделей его оценки введем следующие обозначения: Dt — дивиденд, ожидаемый к получению в году t; D0 — последний фактически выплаченный дивиденд. Поскольку ожидания инвесторов и их оценки различны, a Dt, представляет собой оценку возможных поступлений, то Dt имеют разные значения для разных потенциальных инвесторов; Е0 — текущая рыночная цена акции; — ожидаемая цена акции на конец года /; — внутренняя, или теоретическая, стоимость акции с позиции инвестора, выполняющего анализ; — стоимость, ожидаемая на конец первого года. - представляет собой субъективную оценку инвестором ожидаемого потока дивидендов и рисковости акции, поэтому она различается в зависимости от степени оптимизма конкретного инвестора. Очевидно, что инвестор будет покупать акции, только если по его оценке . Условие равновесия на рынке акций определяется равенством

qt — предполагаемый темп прироста дивиденда в году t. Значение этого показателя может варьировать среди инвесторов, но его динамика может подчиняться некоторой закономерности. Если темп прироста постоянен во времени то акция называется постоянно растущей акцией;

as — требуемая доходность акции, учитывающая как риск, так и доходность альтернативных вариантов инвестирования, которая варьирует среди инвесторов в зависимости от их оценки степени риска компании-эмитента;

— ожидаемая доходность, значение которой может варьировать среди инвесторов. Условия равновесного рынка этих акций

При покупке пакета акций на неопределенно долгое время с целью получения дивидендов теоретическая стоимость акции согласно модели DCF равна дисконтированной стоимости ожидаемого потока дивидендов:


На практике бесконечный поток можно заменить на конечный, поскольку значениями слагаемых с порядковыми номерами, превышающими 40, можно пренебречь. Постоянный рост. Если предполагается, что дивиденды по акциям будут неопределенно долго расти с постоянным темпом прироста может быть приведена к виду:



Модель оценки акций с -равномерно возрастающими дивидендами часто связывают с именем Майрона Дж. Гордона, который популяризировал ее. В случае, когда qt=0, модель Гордона трансформируется в модель, описываемую формулой D.5). Модель Гордона имеет смысл лишь при

Целесообразность капитализации прибыли. Для акционеров представляет немалую сложность оценка целесообразности капитализации — реинвестирования части прибыли. Для этой оценки представим формулу в следующем виде:


Где

– ожидаемый доход – чистая прибыль на одну акцию

– доля прибыли, выплаченная в виде дивидендов

– коэффициент реинвестирования прибыли

– рентабельность собственного капитала

Используя модель, можно установить, что реинвестирование прибыли повышает стоимость акции только в том случае, если рентабельность инвестиций превышает требуемую рентабельность собственного капитала.

Непостоянный рост. Большинство компаний обеспечивают рост дивидендов непостоянно. Например, дивиденды по акциям компаний, ориентирующихся на новейшие технологии, быстро растут в течение нескольких лет, затем следует неизбежное замедление темпов.

Стоимость акций таких компаний рассчитывается следующим образом:

1) разделяют поток дивидендов на две части — начальный период непостоянного роста сменяется периодом постоянного роста;

2) находят приведенную стоимость потока дивидендов, ожидаемых в период непостоянного роста;

3) используют модель постоянного роста для нахождения ожидаемой стоимости акции к началу периода постоянного роста, а затем дисконтируют эту величину к текущему моменту;

4) суммируют эти две оценки для нахождения теоретической стоимости акции:


Где

n– ожидаемое число лет непостоянного роста

– ожидаемый дивиденд в году tфазы непостоянного роста

– первый ожидаемый дивиденд фазы постоянного роста

– требуемая доходность акции

– ожидаемый темп прироста, когда компания достигнет стабильности


Многие начинающие компании в начале своей деятельности не платят дивидендов. Для них формулу можно представить в виде:


где L — число лет, в течение которых компания не выплачивает дивиденды; m— порядковый номер года, завершающего период роста дивидендов с переменным темпом.

Фактор налогообложения доходов инвесторов. Как уже отмечалось, для инвестора релевантными (значимыми) являются денежный поток, сформированный с учетом выплаты налогов, и доходность, исчисленная по послена- логовой базе. Их величины и следует принимать в расчет. Напомним, что ожидаемая доходность акций складывается из дивидендной доходности и доходности капитализированной прибыли — прироста стоимости акций. Значение этих показателей нужно скорректировать на величину налогов, причем ставки налогов на них могут различаться.


19. Доходность привилегированных акций, обыкновенных акций при однократном периоде владения, обыкновенных акций с постоянным приростом дивидендов. Компоненты доходности

Доход по привилегированной акции фактически является постоянной бессрочной рентой постнумерандо. Если акция куплена в начале года, то ее стоимость равна текущей стоимости бесконечной ренты на этот момент времени:



                                                (2.8.1)

где D –гарантированная величина дивиденда по ПА; i –годовая норма доходности.

Формула используется для оценки доходности акций по результатам торгов, когда цена покупки акции известна.

Если ПА куплена за время qдо очередной выплаты дивидендов, то ее стоимость определяется формулой



                                    (2.8.2)

По аналогии с соответствующей формулой для цены облигации цену можно представить в виде суммы "чистой" цены акции, определяемой формулой (2.8.1), и "накопленным" дивидендным доходом А(q) (ср. с (2.6.12)):



                                            (2.8.3)

Тогда для определения доходности акции следует вычесть из цены, по которой она была куплена, накопленный доход для выплаты очередного дивиденда:


                                      (2.8.4)

Стоимость и доходность обыкновенной акции

Доход держателя акции складывается из полученных дивидендов и изменения ее рыночной стоимости. В случае однопериодной инвестиции (n= 1) стоимость акции может быть определена следующим образом:


гдеDIVbРхсоответственно дивиденд и цена акции в периодеt=1.

Соответственно, доходность инвестиции


гдеР0цена акции в периодеt=0

Для инвестиции сроком nпериодов:


Поскольку срок обращения акции формально не ограничен,

при n–> ∞ последнее слагаемое будет стремиться к нулю. Тогда

Полученное выражение известно как модель дисконтирования дивидендов, которая была разработана американским ученым Д. Уилльямсом. Согласно данной модели стоимость обыкновенной акции равна сумме всех дивидендов, дисконтированных к текущему моменту.

При проведении анализа обычно исходят из тех или иных предположений о возможных или ожидаемых темпах роста дивидендов.

Наиболее простое предположение состоит в том, что размер дивидендов остается неизменным на протяжении всего срока инвестиции, т. е.

DIV0= DIVl= ... = DIVn= DIV = const.

Тогда формула оценки стоимости акции примет вид:


Поскольку при n–> ∞ величина в квадратных скобках стремиться к г, модель оценки упрощается


Это выражение известно какмодель нулевого ростаД. Гордона и может быть также использовано для оценки привилегированных акций с фиксированным дивидендом.

Еще одним простым и достаточно популярным подходом к оценке акций являетсямодель постоянного роста.В основе данной модели лежит допущение, что дивидендные выплаты по акции увеличиваются пропорционально некоторой величинеg(т. е. с одинаковым темпом роста). ТогдаDIVt= DIVt-l(1+ g)или DIV, = DIV0(1 + g)'.

Стоимость акции при этих условиях составляет


Можно показать, что прип–> ∞ выражение в квадратных скобках приr> gбудет стремиться к величине: (1+g) / (r g).

Тогда модель постоянного роста примет следующий вид:


Доходность инвестиции в модели постоянного роста можно определить как


Хотя модель Гордона обеспечивает простой подход к оценке акций, ее использование сопровождается рядом ограничений.

Первое ограничение связано с предположением о стабильности темпов роста дивидендов на протяжении длительного (по сути, бесконечного) периода времени. Отсюда неявно следует, что другие показатели предприятия, например прибыль, будут изменяться такими же темпами. Очевидно, что на практике для большинства предприятий подобные допущения не выполняются.

Второе ограничение заключается в определении приемлемых темпов стабильного роста. В общем случае эти темпы должны соответствовать среднеотраслевым либо отличаться от них ту или иную сторону.

Наконец, модель крайне чувствительна к входным данным. Поэтому ее некорректное использование может привести к ложным или даже абсурдным результатам.

В целом модель Гордона применима к фирмам со стабильной финансовой политикой и темпами роста, близкими к среднеотраслевым.


31. Система денежных потоков предприятия

Деятельность предприятия неразрывно связана с движением денежных средств. Хозяйственные операции, осуществляемые предприятием, вызывают либо расходование денежных средств, либо их поступление. Непрерывный процесс движения денежных средств во времени представляет собой денежный поток. Это понятие является агрегированным, включает в себя различные виды денежных потоков, обслуживающих хозяйственную деятельность. Рассмотрим классификацию денежных потоков фирмы.

Денежные потоки можно классифицировать по следующим признакам.

1. По видам хозяйственной деятельности в соответствии с международными стандартами учета

1.1. По операционной (основной) деятельности — ДП(ОД)
Денежные выплаты поставщикам сырья и материалов сторонним исполнителям отдельных видов услуг, обеспечивающих операционную деятельность; заработной платы персоналу, занятому в операционном процессе, а также осуществляющему управление этим процессом; налоговые платежи предприятия в бюджеты всех уровней и во внебюджетные фонды; другие выплаты, связанные с осуществлением операционного процесса. Отражает поступления международных денежных средств от покупателей продукции, от налоговых органов в порядке осуществления перерасчета излишне уплаченных сумм и некоторые другие платежи, предусмотренные стандартами учета.

1.2. По инвестиционной деятельности — ДП(ИД)
Платежи и поступления денежных средств, связанные с осуществлением реального и финансового инвестирования, продажей выбывающих основных средств и нематериальных активов, ротацией долгосрочных финансовых инструментов инвестиционного портфеля и другие аналогичные потоки денежных средств, обслуживающие инвестиционную деятельность фирмы.

1.3. По финансовой деятельности — ДП(ФД)
Поступления и выплаты денежных средств, связанные с привлечением дополнительного акционерного или паевого капитала, получением долгосрочных и краткосрочных кредитов и займов, уплатой в денежной форме дивидендов и процентов по вкладам собственников и некоторые другие финансовые потоки, связанные с осуществлением внешнего финансирования хозяйственной деятельности фирмы.

2. По направленности движения денежных средств фирмы

2.1. Положительный — ПДП

Совокупность поступлений денежных средств на фирму от всех видов хозяйственных операций (в качестве аналога этого термина используется термин «приток денежных средств»).

2.2. Отрицательный — ОДП

Совокупность выплат денежных средств предприятием в процессе осуществления всех видов его хозяйственных операций (в качестве аналога этого термина используется термин «отток денежных средств»).

3. По методу исчисления объема

3.1. Валовый — ВДП

Вся совокупность поступлений или расходования денежных средств в рассматриваемом периоде в разрезе отдельных его интервалов.

3.2. Чистый — ЧДП

Разница между положительным и отрицательным потоками (между поступлением и расходованием денежных средств) в рассматриваемом периоде в разрезе отдельных его интервалов. Является важнейшим результатом финансовой деятельности предприятия, во многом определяющим финансовое равновесие и темпы возрастания его рыночной стоимости.

4. По уровню достаточности объема

4.1. Избыточный — ИЗДП

Характеризуется тем, что поступления денежных средств существенно превышают реальную потребность фирмы в целенаправленном их расходовании. Признаком данного потока является высокая положительная величина чистого денежного потока, не используемого в процессе осуществления хозяйственной деятельности фирмы.

4.2. Дефицитный — ДФДП

Характеризуется тем, что поступления денежных средств существенно ниже реальных потребностей фирмы в целенаправленном их расходовании. Даже при положительном значении суммы чистого финансового потока он может характеризоваться как дефицитный, если эта сумма не обеспечивает плановую потребность в расходовании денежных средств по всем предусмотренным направлениям хозяйственной деятельности фирмы. Отрицательное значение суммы чистого финансового потока автоматически делает этот поток дефицитным.

5. По методу оценки во времени

5.1. Настоящий — НДП

Характеризует денежный поток фирмы как единую сопоставимую его величину, приведенную по стоимости к текущему моменту времени.

5.2. Будущий — БДП

Единая сопоставимая величина денежного потока фирмы, приведенная по стоимости к конкретному предстоящему моменту времени. Понятие «будущий» денежный поток определяет номинальную идентифицированную его величину в предстоящем моменте времени (или в разрезе интервалов будущего периода), служит базой дисконтирования в целях приведения к настоящей стоимости.

6. По непрерывности формирования в рассматриваемом периоде

6.1. Регулярный — РДП

Характеризует поток поступления или расходования денежных средств по отдельным хозяйственным операциям (денежным потокам одного вида), который в рассматриваемом периоде осуществляется постоянно по отдельным интервалам этого периода. Регулярным являются большинство видов денежных (финансовых) потоков, генерируемых операционной деятельностью фирмы: потоки, связанные с обслуживанием финансового кредита во всех его формах; денежные потоки, обеспечивающие реализацию долгосрочных реальных инвестиционных проектов и т.п. В рамках жизненного цикла фирмы преимущественная часть его денежных потоков носит регулярный характер.

6.2. Дискретный — ДДП

Отражает поступление или расходование денежных средств, связанное с осуществлением единичных хозяйственных операций предприятия в рассматриваемом периоде времени. Характеризуется одноразовым расходованием денежных средств, связанным с приобретением предприятием целостного имущественного комплекса; покупкой лицензии франчайзинга; поступлением финансовых средств в порядке безвозмездной помощи. При определенном минимальном временном интервале все денежные потоки фирмы могут рассматриваться как дискретные.

7. По масштабам обслуживания хозяйственного процесса

7.1. Денежный поток фирмы в целом — ДПФ
Наиболее агрегированный вид денежного потока, аккумулирующий все виды денежных потоков, обслуживающих хозяйственный процесс фирмы в целом.

7.2. По отдельным структурным подразделениям — ДПЦО
Дифференциация денежного потока фирмы по отдельным подразделениям, являющимся самостоятельными объектами управления в системе организационно-хозяйственного построения фирмы (центрам ответственности).

7.3. По отдельным хозяйственным операциям — ДПХО
В системе хозяйственного процесса фирмы такие виды денежного потока представляют собой первичный объект самостоятельного управления

***

По стабильности временных интервалов формирования регулярные финансовые потоки характеризуются следующими видами:

-с равномерными временными интервалами в рамках рассматриваемого периода, он носит характер аннуитета;

-с неравномерными временными интервалами в рамках рассматриваемого периода. Примером такого финансового потока может служить график лизинговых платежей за арендуемое имущество с согласованными сторонами неравномерными интервалами времени их осуществления на протяжении периода использования актива.

Финансовое состояние предприятия зависит от умения менеджеров управлять потоками денежных средств.

Расчет величины денежного потока

Сумма денежного потока предприятия представляет собой величину, равную:

ЧДП = ЧДП(ОПД) + ЧДП(ИНД) + ЧДП (ФД),

где ЧДП(ОПД) — размер чистого денежного потока по операционной деятельности; ЧДП(ИНД) — размер чистого денежного потока по инвестиционной деятельности; ЧДП(ФД) — размер чистого денежного потока по финансовой деятельности.

Так как основная деятельность предприятия является главным источником прибыли, то, очевидно, что основным источником денежных средств является ЧДП(ОПД).

Инвестиционная деятельность, как правило, связана в основном с временным оттоком денежных ресурсов, необходимых для приобретения оборудования, технологий и т.п. Наряду с этим по инвестиционной деятельности может быть и приток денежных средств за счет полученных дивидендов и процентов по долгосрочным ценным бумагам и др.

Расчет чистого денежного потока по инвестиционной деятельности осуществляется по формуле:

ЧДП(ИНД) = В(ОС) + В(НМАК) + В(ДФВ) + В(АКВ) + ДВДП — ОСПР + + ДНКС — НМАКП — ДФАП — АКВП,

где В(ОС) — выручка от реализации основных средств; В(НМАК) — выручка от реализации нематериальных активов; В(ДФВ) — выручка от реализации долгосрочных финансовых активов; В(АКВ) — выручка от реализации ранее выкупленных акций предприятия; ДВДП — сумма полученных дивидендов и процентов по долгосрочным ценным бумагам; ОСПР — сумма приобретенных основных средств; АНКС — изменение остатка незавершенного производства; НМАКП — сумма приобретенных нематериальных активов; ДФАП — сумма приобретения долгосрочных финансовых активов; АКВП — сумма выкупленных собственных акций предприятия.

Чистый денежный поток по финансовой деятельности характеризует притоки и оттоки денежных средств, связанных с использованием внешнего финансирования и определяется по формуле:

ЧДП(ФД) = ПРСК + ДКЗ + ККЗ + БЦФ — ПЛДКР — ПЛККЗ — ДВДВ,

где ПРСК — сумма дополнительно привлеченного из внешних источников собственного капитала (денежные поступления от выпуска акций и других долевых инструментов, дополнительные вложения собственников фирмы); ДКЗ — сумма дополнительно привлеченных долгосрочных заемных кредитов и займов; ККЗ — сумма дополнительно привлеченных краткосрочных кредитов и займов; БЦФ — сумма средств, поступивших в порядке безвозмездного целевого финансирования фирмы; ПЛДКР — сумма выплат основного долга по долгосрочным кредитам и займам; ПЛККЗ — сумма выплат основного долга по краткосрочным кредитам и займам; ДВДВ — сумма дивидендов, выплаченных акционерам предприятия.

Финансовая деятельность должна способствовать увеличению денежных средств на предприятии для финансового обеспечения основной и инвестиционной деятельности.


32. Ключевые показатели эффективности управленческих решений в области инвестиционной, текущей и финансовой деятельности

Ликвидность баланса– это степень покрытия обязательств предприятия активами, срок превращения которых в денежные средства соответствует сроку погашения обязательств.

платежеспособность – моментарная характеристика предприятия, отражающая наличие свободных расчетных средств в объеме, достаточном для немедленного погашения требований кредиторов, пролонгировать которые невозможно.

1.3. Коэффициент текущей ликвидности {>2}

Оборотные активы : Краткосрочные обязательства

1.4. Коэффициент быстрой ликвидности {>1}

Оборотные активы за минусом запасов: Краткосрочные обязательства

1.5. Коэффициент абсолютной ликвидности {0,05-0,1}

Денежные средства : Краткосрочные обязательства

Финансовая устойчивость понимается как характеристика риска несостоятельности предприятия, его способности, по крайней мере, не ухудшать свое состояние в процессе деятельности.

1.Коэффициент финансовой автономии (независимости),который характеризует долю собственных средств предприятия (собственного капитала) в общей сумме средств, авансированных в его деятельность. Этот показатель свидетельствует о перспективах изменения финансового положения в ближайший период. Расчет коэффициента финансовой устойчивости производитсяпо формуле: Кфа= СК/А, где СК — собственный капитал; А — величина совокупных активов (валюта баланса).

Чем выше значение данного коэффициента, тем финансово устойчивее, стабильнее и более независимо от внешних кредиторов предприятие. На практике установлено, что общая сумма задолженности не должна превышать сумму собственных источников финансирования, т. е. источники финансирования предприятия (общая сумма капитала) должны быть хотя бы наполовину сформированы за счет собственных средств. Таким образом, критическое значение коэффициента автономии — 0,5.

2. Коэффициент концентрации привлеченных средств,который рассчитывается по формуле: Ккзс = О/А, где О — совокупные обязательства ; А — величина совокупных активов (валюта баланса).

Значение этого коэффициента показывает удельный вес заемного капитала предприятия в общей стоимости средств, инвестированных в его деятельность. Сумма коэффициентов автономии и концентрации заемных средств равна 1: КФА+ ККЗС= 1

Коэффициентом, обратным коэффициенту финансовой автономии, является коэффициент финансовой зависимости. Произведение этих коэффициентов равно 1.

3. Коэффициент финансовой зависимостиявляется обратным коэффициенту автономии. Произведение этих коэффициентов равно 1, этот коэффициент рассчитывается по формуле: Кфз=А/СК.

Критическое значение коэффициента финансовой зависимости — 2. Рост этого показателя в динамике означает увеличение доли заемных средств в финансировании предприятия, а следовательно, и утрату финансовой независимости. Если его значение снижается до единицы, то это означает, что собственники полностью финансируют свое предприятие.

4. Коэффициент финансового рискахарактеризует соотношение привлеченных средств и собственного капитала: Кфр= О/СК

Этот коэффициент дает наиболее общую оценку финансовой устойчивости. Он имеет довольно простую интерпретацию: показывает, сколько единиц привлеченных средств приходится на каждую единицу собственных. Рост показателя в динамике свидетельствует об усилении зависимости предприятия от внешних инвесторов и кредиторов, т. е. о снижении финансовой устойчивости, и наоборот. Оптимальное значение данного коэффициента <0,7. Критическое значение — 1.

5. Коэффициент маневренности собственного капитала, показывающий какая часть собственного оборотного капитала находится в обороте, т. е. в той форме, которая позволяет свободно маневрировать этими средствами, а какая капитализирована. Коэффициент должен быть достаточно высоким, чтобы обеспечить гибкость в использовании собственных средств предприятия. Он рассчитывается как отношение собственного оборотного капитала предприятия к собственным источникам финансирования: Км=СОС/СК, где СОС — собственные оборотные средства. Значение этого показателя может ощутимо варьировать в зависимости от структуры капитала и отраслевой принадлежности предприятия. Какие-либо универсальные рекомендации по величине этого показателя или тенденциям его изменения вряд ли возможны; все определяется спецификой отрасли или данного предприятия. С финансовой точки зрения, чем выше коэффициент маневренности, тем лучше финансовое состояние предприятия.

Показатели рентабельности — это выражаемые в процентах относительные показатели, в которых прибыль сопоставляется с некоторой базой, характеризующей предприятие с одной из двух сторон — ресурсы или совокупный доход в виде выручки, полученной от контрагентов в ходе текущей деятельности.

Показатели, характеризующие рентабельность.

Показатель

Формула расчета

Рентабельность активов (общая) (Ра)

Ра = Прд/н : А

Рентабельность внеоборотных активов (Рвоа)

Рвоа = Прд/н : ВОА

Рентабельность оборотных активов (Роа)

Роа = Прд/н : ОА

Рентабельность собственного капитала ( финансовая)(Рск)

Рск = ПЧ : СК

Рентабельность заемного капитала (Рзк)

Рзк = Прд/н : ЗК

Рентабельность продаж (Рпродаж)

Р продаж = Пр от продаж : Вр от продаж


Деловая активность - это результативность работы предприятия относительно величины авансированных ресурсов или величины их потребления в процессе производства.

коэффициентобеспеченности запасами текущей деятельности (Sd), рассчитываемый по следующему алгоритму:

Sd= St/ Zp,

где St— запасы сырья и материалов на дату анализа (для промышленного

предприятия) либо товарные запасы (для торгового предприятия);

Zp — ежедневная потребность в сырье и материалах по плану (для промышленного предприятия) либо плановый однодневный товарооборот (для торгового предприятия).

Оборачиваемость в оборотах рассчитывается по следующему алгоритму:

INVt= COGS/ INV

где COGS — себестоимость продукции, реализованной в отчетном периоде

(совокупные затраты сырья и материалов);

Inv —средние запасы сырья и материалов в отчетном периоде (в стоимостном выражении).

Оборачиваемость запасов в днях- это иное представление оборачиваемости — не в оборотах, а в днях. Алгоритм расчет таков:

INVd= INV/ (COGS/d)

где d — количество дней в отчетном периоде.

Оборачиваемость средств в расчетах (в оборотах)рассчитывается по следующему алгоритму:

ARt= S/ AR,

где S — выручка от реализации в отчетном периоде;

AR — средняя дебиторская задолженность в отчетном периоде.

положительная тенденция.

Оборачиваемость средств в расчетах (в днях)рассчитывается по следующему алгоритму:

ARd= AR/ (S/d),

где d — количество дней в отчетном периоде.


33. Финансовая отчётность в контексте принятия решений

Финансовая отчетность выполняет множество функций, однако основное ее назначение с позиции управления бизнесом — отражение результатов инвестиционных, операционных и финансовых решений менеджмента за определенный период времени.

В настоящее время существуют различные стандарты бухгалтерского учета и отчетности, которые могут иметь обязательный либо рекомендательный характер:

  1. национальные (законодательно принятые и действующие в той или иной стране), например РСБУ (Российская Федерация), GAAP (США), SSAP (Великобритания) и т. д.;

  2. международные (принятые или рекомендованные к соблюдению группой государств-участников), например МСФО (IAS);

  3. устанавливаемые отдельными рыночными институтами или общественными объединениями, например биржами, профессиональными ассоциациями бухгалтеров и финансистов и т. п.

В соответствии с законодательством РФ все организации обязаны предоставлять стандартные формы отчетности, в состав которых включаются:

  1. бухгалтерский баланс (форма № 1);

  2. отчет о финансовых результатах (форма № 2);

  3. пояснения к балансу и отчету о финансовых результатах;

  4. отчет о движении капитала (форма № 3);

  5. отчет о движении денежных средств (форма № 4);

  6. приложения к бухгалтерскому балансу (форма № 5).

Формы отчетности предназначены для целей налогообложения и представления в государственные органы статистического учета. Это затрудняет их непосредственное применение в управлении бизнесом.

Поэтому для целей управления обычно используются так называемые аналитические либо управленческие формы отчетности, подготовленные соответствующими службами (например, бухгалтерского или управленческого учета) для внутренних (топ-менеджеры, руководители подразделений, совет директоров) или внешних пользователей (акционеры, кредиторы, деловые партнеры, аналитики инвестиционных компаний, общественность и т. д.).

Несмотря на разнообразие форм подобной отчетности, ее основными элементами являются:

  1. балансовый отчет (Balance sheet);

  2. отчет о финансовых результатах (Income statement, Profit and Loss statement);

  3. отчет о движении денежных средств (Statement of Cash Flow);

  4. пояснения к финансовой отчетности.

Перечисленные документы могут дополняться различными справками, комментариями, а также заключением независимых аудиторов.

В настоящее время при построении аналитических форм отчетности большинство предприятий руководствуются стандартами МСФО либо GAAP. Несмотря на существующие различия, оба стандарта базируются на общих требованиях к содержанию и принципах построения отчетности.

Общими требованиями, которым должна удовлетворять финансовая отчетность, являются значимость, своевременность, полнота, надежность, сопоставимость и др.

Требования значимости, своевременности и полноты: приведенная в отчетности информация должна отражать реальное состояние предприятия, а служить основой для анализа дальнейших перспектив бизнеса. Надежность: адекватное и достоверное отражение информацией экономических реалий деятельности предприятия (возможность независимой проверки отчетной информации, непредвзятость). Сопоставимость: возможность сравнения данных финансовой отчетности о работе конкретного предприятия с показателями предыдущих периодов, данными других предприятий, среднеотраслевыми данными и т. д.

Недостатки:

1)в бухгалтерской отчетности приведены только остатки на конец и начало периодов, все процессы и обороты средств между отчетными датами остаются за рамками отчетных форм;

2)в отчетах представлены данные за предыдущий период (ы), таким образом, присутствует фактор историчности;

3) в отчетах указываются нерыночные цены.


35. Источники денежных средств и направления их использования

Финансовые ресурсы предприятий – это совокупность источников денежных средств, аккумулируемых ими для формирования необходимых активов и в целях осуществления всех направлений деятельности, как за счет собственных доходов, накопленного капитала, так и за счет поступлений извне.

По источникам формирования финансовые ресурсы делятся на 3 группы:

  1. Финансовые ресурсы, формируемые за счет собственных и приравненных к ним средств: прибыль от реализации выбывшего имущества, поступления от учредителей при формировании уставного капитала, дополнительные взносы учредителей, устойчивые пассивы и т.д.

  2. Финансовые ресурсы, формируемые за счет заемных средств: средства от выпуска и размещения облигаций, кредиты банков и других учреждений, займы юридических и физических лиц, факторинг, лизинг.

  3. Финансовые ресурсы, поступающие в порядке перераспределения: страховые возмещения, средства, поступающие от головной организации (холдинг, концерн, ассоциация), бюджетные средства.

Собственные финансовые ресурсы формируются за счет внутренних и внешних источников. Внутренние: прибыль, остающаяся в распоряжении предприятия, амортизация (денежное выражение стоимости износа основных средств и нематериальных активов). Амортизация не увеличивает собственного капитала, а служит средством реинвестирования прибыли в имущество предприятия. К собственному капиталу относятся доходы от сдачи имущества в аренду.

Внешние источники собственного капитала: дополнительная эмиссия акций (увеличение акционерного капитала + дополнительные взносы учредителей, которые могут быть не связаны с дополнительным выпуском акций и паев). К внешним источникам собственного капитала относятся устойчивые пассивы (средства, которые уже не принадлежат предприятию, но постоянно находятся в его обороте).

Привлеченные средства – это средства, не принадлежащие предприятию, но, в отличие от заемных – не оформленные специальными кредитными соглашениями и используемые безвозмездно. Заемные средства в обороте организации при условии их эффективного использования позволяют данной организации увеличивать объемы хозяйственных операций, наращивать доходы, повышать рентабельность собственного капитала, расширяет инвестиционные возможности предприятия, но их использование должно быть экономически обоснованно. Если плата за заемные средства начинает превышать доходы от их использования, то это неизбежно влечет за собой ухудшение финансовых показателей деятельности.

К средствам, поступающим в порядке перераспределения относятся страховые возмещения по наступившим рискам, средства от материнских компаний в концернах, ассоциациях, холдингах, дивиденды и проценты по ценным бумагам других предприятий, государства, бюджетные средства.


Финансовые ресурсы предприятий

собственные и приравненые к собственным

источники заемных средств

источники средств, поступающих в порядке распределения

прибыль в распоряжении предприятия

кредиты банков и других кредитных организаций

Страховые возмещения

амортизация

займы других предприятий и физ лиц

денежные средства от концернов союзов асоциаций

поступления от учредителей при формировании уставного капитала

комерческий кредит

депозиты по срочным вкладам в банках

дополнительные взносы в уставный капитал

средства от выпуска и размещения облигаций

% и дивиденды по ЦБ других предприятий

дополнительные эмиссии и размещение акций (паев)

факторинг

бюджетные средства

устойчивые пассивы и кредиторская задолженность

лизинг

средства внебюджетных фондов

Прочие источники

Прочие источники


Прочие источники



Выделяют следующие основные направления использования финансовых ресурсов организаций: увеличение оборотных средств, капитальные вложения, осуществление НИОКР, уплата налогов и других обязательных платежей, размещение в ценный бумаги других эмитентов, банковские депозиты и др.активы, распределение прибыли между собственниками , стимулирование работников, формирование финансовых резервов и прочие.


36. Цикличность в движении денежных средств

При управлении денежными средствами на первый план выходит задача сокращения периода обращения денежных средств. Денежные средства совершают следующий кругооборот:

Деньги – Закупки – Сырьё, материалы – Производство – Товар – Реализация – Деньги

В представленном кругообороте выделяют отдельные циклы:

  1. Операционный цикл;

  2. Финансовый цикл.

Операционный цикл– это период времени, в течение которого денежные средства омертвлены в запасах и дебиторской задолженности. Операционный цикл начинается с момента появления обязательств оплатить приобретенные производственные запасы, то есть с момента формального(но не обязательно фактического) вложения денежных средств в запасы, и заканчивается моментом возврата денежных средств на счета фирмы в виде выручки. Продолжительность операционного цикла имеет следующий вид:

Период обращения запасов+ Период обращения дебиторской задолженности

Финансовый цикл– период, в начале которого денежные средства фактически уходят в оплату поставщикам за купленные у них сырье и материалы и в конце которого возвращаются в виде выручки. Продолжительность финансового цикла имеет вид:

Период обращения запасов + Период обращения дебиторской задолженности - Период обращения кредиторской задолженности

Следовательно финансовый цикл обращения денежных средств можно сократить путем:

  1. Снижения периода обращения запасов (ускорение производства, снижение уровня запасов, ускорение продажи готовой продукции);

  2. Ускорения обращения дебиторской задолженности (улучшение ее сбора, уменьшение длительности отсрочки, снижение величины продаж в кредит);

  3. Увеличения периода отсрочки оплаты кредиторской задолженности (увеличение закупок в кредит, сроков оплаты).

Операционный и финансовый цикл связаны между собой через период погашения кредиторской задолженности. Финансовый цикл меньше на среднее время обращения кредиторской задолженности. Сокращение операционного и финансового циклов рассматриваются как положительная тенденция.


37. Движение денежных средств по видам деятельности

Движ-е ден. ср-в предприятия предст. собой непрерывный процесс. Для каждого направл-я использ-я ден. ср-в. Должен быть соответствующий источник. В Российской практике с 1996 г. появилась форма №4 «Отчет о движении ден. ср-в», где источники и использ-е ден. ср-в приводятся в разбивке по 3м видам деят-ти предприятия: текущей (основной), инвестиционной, финансовой. Это позволяет определить, какой вид деят-ти генерирует ден. ср-ва, а какой – потребляет, что важно с позиций контроля и оценки эфф-ти деят-ти предпр-я.

1) Текущая д-ть. Гл. источник д. ср-в – выручка от реализации прод-ции. Направлениеиспольз-я: оплата счетов поставщиков; з/п производственного персонала; налоговые пл-жи в бюджеты всех ур-й и во внебюдж фонды; и др. Производств-я деят-ть, как правило, явл-ся основным источником прибыли, а положит-е ден. потоки от нее могу использ-ся на финансир-е остальных 2х видов деят-ти.

2) Инвестиционная д-ть. Характеризует платежии поступленияден. ср-в, связанные с реальным и финансовыи инвестированием. Например, от купли-продажи ОС, НМА, ценных бумаг и др. фин. вложений, поступления %в и дивидендов и др. Чаще всего инвест. деят-ть приводи к оттоку ден. ср-в, тк предпр-я обычно стремятся к расширению и модернизации пр-ва.

3) Финансовая д-ть. Источники: привлечение доп. акционерного и паевого капитала (эмиссия акций); получение кредитов и займов и др. Использованиеден. ср-в: возврат задолж-ти кредиторам; погаш-е займов; выплата %в и дивид-в и др.

Все 3 рассмотр-х вида деят-ти формируют единую сумму ден. ресурсов предприятия, нормальное функционир-е которого невозможно без пост. перелива ден. потоков из 1й сферы в другую. Даже очень прибыльная произв.-хозяйсв-я деят-ть предприятия не всегда может обеспечить ему сумму денег, достаточную для какого-либо крупн. вложения, например на приобр-е какого-ниб. ОС => требуются источники инвестиц. и финанс. д-ти.

Применяют 2 метода составления отчета о движ. ден ср-в:прямой и косвенный.

Прямой. > сложный, но > информативный. Исходный элемент – выручка. Основан на изучении всех денежных операций и пред-я для каждой – к какому виду д-ти она относится (опер, инвест, фин). Т.е. он отражает валовые потоки денег и берет в рассмотр-е все проводки, затрагивающие Дт и Кт денежных счетов, группируя оттоки о притоки по видам д-ти. «+» - позволяет судить о ликвидности предпр-я, детально отображая движ-е ден ср-в по счетам. «-» - не раскрывает взаимосвязь получ-го финн результата и измен-я величины ден. ср-в.

Косвенный. Позволяет раскрыть указанные выше взаимосвязи (например – объясняет различие в велич. прибыли и приросте ден. ср-в). Он оперирует изменениями данных, содерж-ся в балансе о отчете о приб. и убыт. Исходн. элемент – прибыль. Суть метода: преобраз-е величины ЧП в велич. ден. ср-в путем корректировки ее на величину расх-в, не связ-х с оттоком ден. ср-в, и величину дох-в, связ-х с их притоком. Например, выбытие ОС связано с получением убытка в размере их остат ст-ти, ден. средства же в рез-те данн операции не меняются, поэтому к велич. ЧП должна быть добавлена недоамортизированная ст-ть ОС.


46. Цель и задачи управления оборотным капиталом, виды политики управления оборотным капиталом

Непременным условием для осуществления предприятием по какой то хозяйственной деятельности является наличие оборотных средств. Оборотные средства – это денежные средства, авансированные в оборотные производственные фонды и фонды обращения.

Сущность оборотных средств определяется экономической ролью, т е необходимостью обеспечения производственного процесса (состоит не только из процесса производства но и из процесса обращения)

В отличии от основных фондов, которые неоднократно участвуют в процессе производства. Оборотные средства участвуют только в одном процессе производства и независима от способа производственного потребления полностью переносят свою стоимость на готовый продукт.

И.А.Бланк: Оборотные средства – это совокупность имущественных ценностей предприятия, обслуживающих текущую производственно-коммерческую деятельность и полностью потребляемых в течение одного производственного цикла.

Г.Шмален.: Он описывает процесс который обеспечивают оборотные средства. Оборотные средства служат для создания фондов, которые рассчитаны на определённый срок и они непосредственно обеспечивают процесс обработки и переработки, реализации продукции, а также формирования денежных ресурсов и их расходования.

Различие оборотных средств и оборотного капитала можно определить следующим образом:

  1. Оборотные средства согласно принятой методике бух учёта характеризуют активы предприятия, а капитал – источники

  2. Под капиталом принято понимать стоимость, приносящую прибавочную стоимость, а оборотные средства просто переносят стоимость на готовую продукцию

  3. Капитал – это производственные отношения, которое представлено в вещественной или денежной форме , а оборотные средства обслуживают производственные процесс и обеспечивают его непрерывность

  4. Теория оборотного капитала подразумевает выделение оборотных активов текущей задолженности и чистого оборотного капитала. Чистый оборотный капитал это разность м/у оборотными активами и краткосрочной задолженностью.

  5. Теория оборотных средств оперирует понятиями собственных и приравненных к ним оборотных средств

  6. Теория оборотных средств рассматривает привлечение заёмных средств как восполнение недостатков средств, обеспечивающих непрерывность производственного процесса, а в теории оборотного капитала привлечение займов не связано с производственным процессом

  7. Теория оборотного капитала рассматривает однородную группу, т е оборотные активы и не выделяет из их состава производственные фонды и фонды обращения

Оборотные фонды по их назначению в финансовом менеджменте подразделяются на следующие группы:

  1. производственные запасы,

  2. незавершённое производство

  3. Готовые изделия

  4. Денежные средства в кассе и на расчётном счёте

  5. Средства в расчётах

Для определения понятия оборотные средства выделяют: внешние и внутренние факторы, от которых зависит величина и состояние оборотных активов предприятия.

К внешним факторам обычно относят:

  • Общая экономическая ситуация в стране

  • Особенности налогового законодательства

  • Темпы инфля